简评

    公司主营业务按产品分为涤纶毛条、复合纤维（ES纤维、再生高强纤维）以及化工贸易业务；主要依靠涤纶毛条和复合纤维盈利，化工贸易属于辅助业务，方便公司获取市场供求信息。

    涤纶毛条：多年潜心运营，终成行业霸主

    涤纶毛条产品主要应用于毛纺西服、女性秋冬短裙和针织衫等，腈纶纤维已退出前述领域，涤纶毛条产品成为和羊毛混纺的主要纤维品种。经过5、6 年的市场培育和开拓，公司已成为涤纶毛条子行业的龙头企业，11年公司涤纶毛条产能2.6万吨，其他小企业的产能和产品质量都无法与公司竞争。近年来，公司毛条产品接近满产满销；今年上半年特别是2季度以来，产品供不应求，尤其是毛涤纱产品下游需求旺盛。公司自筹资金项目4000吨涤纶毛条项目，预计9月份投产；而一季度、四季度是涤纶毛条的传统旺季，预计项目投产将增厚公司下半年业绩。

    为保持公司行业领先地位，公司对毛条产品采取差异化定价

    策略，常规产品市场化定价以性价比取胜，差异化产品定位高端以凸显公司产品的优异品质，毛条产品综合毛利率保持在30%以上。全球毛纺行业集中在国内，国外企业较少，而公司已成为国内涤纶毛条原料的主要供应商，市场份额超过60%；且短期内，纺织纤维原料中还未有可替代涤纶毛条的新品种，公司产品的下游需求将持续稳定增长。

    因下游纺织业需求疲弱，整个涤纶行业弱势，且原料价格下跌的情况下，公司半年报涤纶毛条收入逆势同比增长11%，毛利率提高约6个百分点，涤纶毛条市场对公司的依赖程度可见一斑，涤纶毛条产品是公司成熟稳定的盈利业务。

    ES纤维：卫生用品消费行业的希望之星

    公司的复合纤维业务包含ES纤维和再生高强纤维产品，目前总共11万吨产能，ES纤维和再生高强纤维各占一半。ES纤维即皮芯型复合纤维，聚乙烯纤维为皮，聚丙烯纤维为芯，用于生产无纺布，应用于医疗和卫生产品（卫生巾和纸尿裤等）。目前公司产品间接供应金佰利、以及恒安、尤妮佳、康乃馨、强生等卫生巾和纸尿裤企业。

    高强纤维指利用废旧瓶片（PET瓶片）为原料生产的再生涤纶短纤，公司产品较普通再生纤维硬度大，故称高强纤维。高强纤维业务是公司继承自IPO前的传统业务，产品主要应用于革基布、鞋材表面等，以废旧瓶片为原料生产的小化纤产品有一定的成本优势。目前公司高强纤维能保证满负荷开工，产销量稳定，但国内聚酯产业的快速扩张造成的产能过剩对高强纤维盈利形成压制，产品毛利率较低。未来，随着其他高利率的复合纤维推向市场，公司将逐步退出高强纤维业务。

    公司ES纤维11年产销量约5万吨，满产满销，12年上半年销量稳定，和11年同期持平。国内ES纤维产业中以公司产能最大，其他公司产能较小，生产卫生条件较差，难以和公司竞争；外资企业主要有日本JNC的广州艺爱丝公司，产能约8000吨，以及JNC和FibervVsion在常熟合资的新公司，产能1.2万吨，两公司的ES纤维直接生产ES无纺布以供出口，和公司无直接竞争关系。

    当前ES纤维产业还处于应用开拓发展阶段。ES纤维到终端卫生用品之间需要加工成无纺布产品，而国内无纺布企业众多，规模小而分散，目前公司无纺布企业客户就达500-600家。行业集中度低，缺乏生产卫生专用无纺布的大型龙头也限制了ES纤维的快速推广应用。为提高公司ES纤维产品认知度，促进行业发展，公司保持15%毛利率水平，发展战略定位于促进产品使用和扩大无纺布客户。

    上半年棉纺行业运行较为艰难，同时影响了棉花替代品种的涤纶短纤的盈利水平。而根据半年报披露，公司因为产品价格下跌（原料PET切片、PE和PP价格下跌引起）使得复合纤维综合收入同比下降约9%，但毛利同比上涨5.6%，毛利率达到12.5%，提高1.7个百分点，毛利和毛利率提升必然是因为公司ES纤维盈利能力提高所致，公司ES纤维产品潜心开拓成果优异。

    非公开募投8万吨项目全部为ES纤维产品，预计最快明年初投产。龙年婴儿出生热潮将提高纸尿布使用量，间接推动ES消费量快速增长，同时ES纤维在其他领域（如造纸等）的应用在不断开发中。募投项目投产后，公司ES总产能达到13万吨，可以有效满足国内ES纤维需求量的快速增长，分享行业发展带来的盈利提升。

    盈利预测

    总体上，公司发展方向集中于差别化，精细化的小纤维品种，经营风格较为稳健，不急于扩大规模，有计划按部就班发展，有耐心等待市场的成熟和壮大，倾向于在小品种纤维领域成为龙头企业。估计公司12-14年每股收益为0.28，0.33，0.39，给予12年20倍市盈率，对应目标价位5.6，增持评级。