公司业绩超出市场预期，其中模制瓶及棕色瓶引领高增长，丁基胶塞增长有望逐步加速。公司毛利率逐年提升，公司2018、2019Q1 毛利率同比+3.77%、5.76%，彰显强大竞争壁垒，19 年起注射剂一致性评价红利有望逐步兑现业绩。

    公司业绩超出市场预期。公司2018 年实现收入、净利润、扣非净利润25.85、3.58、3.43亿元，同比+10.90%、+36.33%、+39.97%，2019Q1 实现收入、净利润、扣非净利润7.11、1.11、1.02 亿元，同比+10.37%、+33.48%、+32.15%，公司业绩超出市场预期。

    模制瓶及棕色瓶引领高增长。2018 年公司模制瓶实现收入10.09 亿元，同比+10.83%，考虑到销售量增长仅0.66%，高毛利率的一类模制瓶增速较快；公司棕色瓶实现收入7.01亿元，同比+21.04%，主要由于国内保健品、化妆品业务的快速增长及海外市场的持续增长。丁基胶塞收入2.17 亿元，同比-5.97%，主要由于设备检修影响产能，2019 年有望恢复稳定增长。

    毛利率逐年提升，彰显强大竞争壁垒。公司2018、2019Q1 毛利率35.99%、37.47%，同比+3.77%、5.76%，提升明显，主要由于：1）部分产品的陆续提价；2）18 年增值税降低，但公司售价未调整；3）伴随着自动化程度持续提升等工艺改善，公司生产效率也不断提高，2018 年直接人工占成本比例降至12.05%，同比减少0.44 PCTs；公司研发项目中约有15 项与自动化生产有关，技术驱动下生产工艺持续改善；4）公司一类模制瓶等高毛利率产品占比不断提升。我们认为毛利率的提高本质上来自于公司强大的生产和技术壁垒所带来的产业链话语权不断提升。预计未来几年毛利率仍将呈现稳定增长的趋势。

    注射剂一致性评价政策红利有望逐步兑现。从近期CDE 公布的参比制剂及申报情况来看，注射剂一致性评价已经全面开始，且为了确保通过一致性评价，下游企业将更加倾向于使用与原研药材质一致的玻璃瓶，考虑到原研药的一类玻璃瓶占比约为1/3，而国内仿制药仅不足5%，未来一类玻璃瓶的升级替代空间巨大。公司作为国内唯一一家拥有中硼硅玻璃模制注射剂瓶注册证的企业，叠加长期与国内外注射剂龙头企业保持稳定合作关系，有望显著受益。

    汇兑收益贡献明显。公司2018 年管理（含研发）、销售费用率9.79%、7.23%，同比+1.04、+0.08PCTs，管理费用率的增加主要由于修理费增长较多；财务费用率同比减少1.94PCTs，主要由于汇兑收益的增加（增加约4400 万）。同时，公司2018 计提资产减值损失4171 万元（增加约1300 万），主要为存货、固定资产减值等一次性行为，2019年将实现轻装上阵。

    风险提示。一类玻璃推广普及不达预期；上游原材料及环保成本上升。

    维持“买入”评级。我们看好公司一类玻璃瓶的产品升级和模制瓶的提价，参考2018 年业绩，我们调整2019/2020 年EPS 预测为1.10/1.38 元（原为1.01/1.25 元）元并新增2021年EPS 预测为1.73 元。参考可比公司估值，给予公司2019 年27 倍PE，对应目标价29.70 元，维持“买入”评级。