事件：山东药玻发布2023 年年报及2024 年一季报，23 年实现营收/归母净利/扣非归母净利49.8/7.8/7.4 亿元，同比+19.0%/+25.5%/+23.1%。23 年经营活动产生的现金流量净额10.5 亿元，同比+315.0%。24Q1 实现营收/归母净利/扣非归母净利12.7/2.2/2.1 亿元，同比+2.5%/+32.6%/+36.1%。经营活动产生的现金流量净额3.0 亿元，同比+40.7%。

    　　毛利率改善叠加费用率平稳，盈利能力提升：23 年公司毛利率28.0%，同比+1.2pcts；销售/管理/财务/研发费用率为3.0%/3.8%/-0.7%/2.8%，同比+0.3/+0.3/+0.3/-0.5pcts，最终销售净利率为15.6%，同比+0.8pcts。24Q1 公司毛利率30.6%，同比+6.9pcts，估计主要系部分原燃料价格高位回落，纯碱、煤炭和天然气价格有所下行，以及高毛利的模制品占比提升；销售/管理/财务/研发费用率为2.3%/4.4%/-0.9%/3.1%，同比+0.3/+1.3/-0.8/+0.6pcts，最终销售净利率为17.4%，同比+4.0pcts。

    　　模制瓶收入高增，海外增速亮眼：23 年公司模制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/管制瓶实现营收22.6/11.2/2.6/2.0 亿元，同比+29.4%/+29.1%/12.7%/18.1%；对应销量为37.6 万吨/27.3 万吨/53.9 亿支/16.5 亿支，同比+23.7%/+28.7%/+13.6%/+19.6%。一致性评价、集采的持续推动下，中硼硅模制瓶产品需求旺盛，模制瓶收入实现高增。分地区看，国内/国外实现营收35.8/13.6 亿元，同比+17.1%/+26.4%，23 年公司出口以棕色瓶、日化食品瓶和注射类模制瓶产品为主，并把握产品迭代机遇，着重发展海外化妆品包装类产品。

    　　中硼硅模制瓶有望持续放量，产品不断升级迭代：随着一致性评价和集采持续驱动，中硼硅模制瓶23 年保持较快增速。23 年公司建设1 个中硼硅模制瓶厂房车间（内设两台窑炉），其中1 台窑炉于23 年11 月份投产运行，新增产能支撑下中硼硅模制品销量有望延续较快增长。产品研发方面，公司成功开发轻量瓶系列，实现中硼硅瓶产品的升级迭代，提升产品竞争力。此外，公司23 年开发591个新品，同比+70%，其中确认图纸510 个，占比86.3%；确认样品265 个，占比44.8%，两项指标均达到历史最好水平，新产品开发周期控制在25 天以内。

    　　盈利预测、估值与评级：公司为国内药用玻璃龙头，一致性评价和集采驱动中硼硅模制瓶持续放量，海外市场发展势头强劲，纯碱等成本端下行带来盈利弹性。

    　　我们上调公司24-25 年归母净利润预测为10.29/11.74 亿元（上调11%/5%），新增26 年预测为13.55 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策落地不及预期，原材料燃料价格上升，海外需求波动，项目推进不及预期