8年1-6月,公司实现营业收入44.17亿元,同比增长50.57%;营业利润1.16亿元,同比增长0.33%;归属母公司净利润0.87亿元,同比增长16.92%;摊薄每股收益0.38元。

    铅锌铜毛利率下降,金银硫酸毛利率上升。公司主要产品有电铅、白银、黄金和硫酸等。08年中期净利润同比增幅低于收入增幅,主要原因是:有色金属业务(营业收入占比60%左右)中电解铅、氧化锌和粗铜由于价格的下调和成本的上升,毛利率分别下降7.60、17.23和22.12个百分点,电解铅已经处于亏损状态;贵金属和化工业业务(营业收入占比30%左右)中白银、黄金和硫酸由于价格上涨,毛利率分别提高了4.58、11.82和29.35个百分点。

    电解铅业务仍不容乐观。铅价自07年10月份达到高位后一直下挫,长江现货价格从最高的26600元/吨跌至目前的16750元/吨,已经有37%左右的跌幅,但就目前行业的情况来看,供给过剩依然在扩大,伴随着各地冶炼产能的逐步释放和下游铅酸蓄电池的需求疲弱,铅价还有继续下行的可能。对公司来说,外购铅精矿、焦炭和电力价格上涨带来的成本压力还在扩大。铅长江现货08年上半年均价在19922万元/吨,相比07年上半年已有27.22%的涨幅(均价在15660元/吨),但08年中期电铅业务的毛利率相比却下降7.60个百分点,处于亏损状态,可见成本上升对公司该项业务利润的侵蚀之大。而07年下半年长江现货价格达到23347元/吨,我们认为,08年下半年铅业务的利润同比下降的幅度还会加大,形势依旧不容乐观。

    硫酸业务毛利率增幅较大。硫酸是公司铅冶炼的副产品,由于成本计量的原因,毛利率一直比较高,保持在60%左右。08年以来,由于硫磺的供应紧张致使硫酸的价格大幅上涨,08年上半年的均价达到了1400元/吨左右,远高于07年的均价400元/吨,08年上半年公司硫酸业务毛利率为85.82%,贡献毛利收入0.91亿元,占公司毛利收入比重达到了40%,而同期则为9%左右。08年下半年硫酸价格将维持在高位,硫酸业务也将保持稳定,但由于硫磺的供应缓解和烟气制酸规模的扩大,我们认为,硫酸价格将在09年面临下行。

    再生铅工程值得关注。公司自02年开始采用富氧低吹氧化-鼓风炉还原技术,处理废旧蓄电池,走资源循环利用之路。公司出资8517万元投资再生铅项目,该工程包括分离、熔铸两个主体工程,分离工程已于2007年3月达到预定可使用状态并暂估转入固定资产,熔铸工程本期投入321万元,于2008年2月达到预定可使用状态并暂估转入固定资产,预计每年可处理废旧蓄电池15万吨左右,该项工程前景光明,道路还比较曲折。

    我们预计08年归属母公司的净利润同比增长1.48%,08年EPS0.71元,09年EPS0.75元,动态PE分别为15倍和14倍,维持“中性”的投资评级。

    风险提示:1)铅锌价格波动风险;2)铅精矿等原材料价格上涨带来的成本压力;3)有色行业的周期性波动风险。