归母净利 2020 年增长 12%、1Q21 增长 10%

    　　公司公告 2020 年实现收入、归母净利、扣非净利 136、11.3、8.3 亿元，同比变化-29%、12%、-12%，业绩符合我们预期（10.9 亿元），1Q21 收入、归母净利、扣非净利同比增长-55%、10%、-10%，收入下滑主因剥离低毛利的商业。我们预计 2021-23 年归母净利润 12.4/13.7/14.5 亿元，给予 2021年 PE 估值 18 倍，目标价 14.75 元，维持“增持”评级。

    　　医药工业：温和恢复

    　　1）中药板块 2020 年收入同比持平至 44.7 亿元，主要因为库存清理，其中复方丹参滴丸销量同比下滑 10%、养血清脑丸/芪参益气滴丸销量同比增长超 25%，我们预计中药板块 2021 年收入端继续恢复；2）化学制剂 2020年收入同比持平至 16.5 亿元，我们预计 2021 年收入端平稳；3）生物药 2020年收入同比持平至 2.2 亿元，年报披露普佑克已完成急性脑梗 III 期与急性肺梗 II 期的临床试验，我们预计未来新适应症报产提升市场空间。

    　　医药商业：转让完毕，聚焦工业

    　　医药商业 2020 年收入同比下滑 44%至 71 亿元，主因 2020 年 8 月公司公告处置天士营销股权给重庆医药，出售天士营销资产有助于改善公司经营性现金流、聚焦医药工业。

    　　经营指标改善

    　　1）母公司（以口服中药为主）2020 年应收款项同比下降 47%至 12 亿元，库存清理与商业资产处置效果显现；2）母公司 2020 年现金流净额/净利润超过 98%、现金收入比 115%，现金流继续改善。

    　　维持“增持”评级

    　　我们预计 2021-23 年归母净利润 12.4/13.7/14.5 亿元（2021-22 年前值12.0/13.1 亿元），同比增长 10%/11%/5%，EPS 为 0.82/0.91/0.96 元。Wind一致预期可比公司 2021 年 PE 均值 14x，考虑公司龙头地位给予一定估值溢价，给予 2021 年 PE 估值 18 倍，目标价 14.75 元（前值 15.81 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：普佑克销售不达预期，研发不达预期。