核心观点

    公司医药工业板块实现稳健增长，经营质量呈持续提升的良好态势。2021 年，公司全年实现营业收入79.52 亿元，同比-41.43%，剔除处置天士营销影响后，全年医药工业收入66.54 亿元，同比+4.25%，实现稳健增长；归母净利润23.59 亿元，同比+109.51%，主要系对天境生物部分股权出售及公允价值变动损益影响。公司医药工业全年实现毛利率73.50%，比上年提升0.03 个百分点；2021 年末，公司应收账款为12.95 亿元，同比-30.85%，处于近年来低点；经营性现金流达到28.01 亿元，同比+56.39%，各项经营指标呈现良好提升态势。

    不惧集采，中药和生物药板块增长亮眼。公司聚焦心脑血管、消化代谢、抗肿瘤三大疾病领域，利用现代中药、生物药、化学药协同发展优势进行创新药物布局，持续保持行业优势和创新发展动力。2021 年中药板块实现收入50.8 亿元，同比+13.74%，公司持续加大营销网络下沉力度，服务基层医疗机构，使复方丹参滴丸、芪参益气滴丸、养血清脑颗粒（丸）等基药产品获得较快增长。其中公司独家产品复方丹参滴丸发货量1.22 亿盒，同比+13.12%，重回两位数增长，并于2021年4 季度获批糖尿病视网膜病变新适应症，为持续增长注入活力。生物药板块实现收入2.51 亿元，同比+16.52%，重磅产品普佑克持续放量，产能不断扩大并已提交脑梗适应症上市申请，市场空间有望进一步打开。化药板块主要受蒂清、文飞集采影响，全年实现收入13.22 亿元，同比-22.88%。

    公司持续加大研发投入，创新药布局引领市场。公司起步于现代中药，逐渐形成中药、生物药、化药协同发展的大生物医药发展格局，并立足自身优势，持续进行创新中药、生物药研发，加速推进重点品种二次开发。公司2021 年研发投入达7.61亿元，占医药工业收入比例为11.44%，占营业收入比例为9.58%，处于行业领先水平。公司通过“四位一体”的研发模式，目前共拥有94 款在研管线产品，涵盖46款1 类创新药，并有52 款药品已进入临床阶段，其中19 项处于临床II、III 期研究，长期发展值得期待。

    盈利预测与投资建议

    由于投资收益随股票市场波动较大，我们调整公司2022-2024 年每股收益分别为0.78/0.89/1.00 元（原22-23eps 预测为0.89/1.00 元），根据可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2022 年的22 倍市盈率，对应目标价为17.16 元，维持买入评级。

    风险提示

    公司生物药产品研发进展不达预期；中药销售不及预期；天士力生物上市进度不达预期等风险。