业务结构持续优化，盈利能力稳中向好发展。天士力以现代中药为主，形成了中药化药生物药多向发展的产业布局。近年来公司持续优化、整合业务，专注医药工业发展。2023 年以来业务整合、金融资产处置带来的业绩波动因素逐渐减弱，盈利水平稳中向好发展。2023 年前三季度公司营业总收入达65.7 亿元，同比增长7.15%。医药工业版块预计将为公司带来新的业绩增长。

    　　立足现代中药国际化，打造行业第一品牌。在政策支持和国民认可度逐步提高的大背景下，中药行业快速发展，市场持续扩容。公司以主打产品复方丹参滴丸为核心，带动了养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸、注射用益气复脉、注射用丹参多酚酸等系列领先品牌产品，构建了以心脑血管用药为主的现代中药大药体系。核心产品复方丹参滴丸主治冠心病心绞痛，发表了多项相关的机理研究成果，销售额在心脑血管中成药市场位居前列。同时复方丹参滴丸在全球9 个国家和地区的127 个临床研究中心，顺利完成国际化多中心随机双盲、大样本的二期、三期临床试验，实现现代中药国际化的里程碑式突破。2021 年10 月，复方丹参滴丸获批新增糖尿病视网膜病变的主治功能，进一步提升了复方丹参滴丸的适用范围和市场核心竞争力。养血清脑颗粒/丸、芪参益气滴丸等产品也呈现较好增长。

    　　构建“四位一体”研发模式，产品管线不断丰富，公司核心竞争力持续提升。

    　　公司主张自主研发、产品引进、合作研发、投资市场许可优先权的“四位一体”药物创新研发模式，持续优化中药、生物药、化学药产品梯度化布局。目前已拥有涵盖92 款在研产品的研发管线，其中，包括41 款1 类创新药，并有39 款已进入临床试验阶段，25 款已处于临床II、III 期研究阶段。国内方面1 类创新中药安神滴丸、青术颗粒、脊痛宁片、安体威颗粒正在开展III 期研究；产品国际化方面T89 治疗慢性稳定性心绞痛适应症与防治急性高原综合症（AMS）两项国际临床试验正在进行中，其中AMS 已完成III 期临床病例入组。

    　　投资建议：随着公司梯度化产品组合不断优化，预计2023-2025 年公司业务营业收入达到91.8/100.1/108.5 亿元，归母净利润达到12.5/14.1/16.1 亿元。

    　　当前股价的PE 分别为16/15/13 倍，当前估值水平与可比公司PE 均值相当，考虑到公司未来业绩具有成长性，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：行业政策变化风险；研发创新风险；原材料波动风险；产品价格下降风险；竞争加剧风险。