中药注射剂结构性调整趋势更强，公司品种有望延续恢复性增长。我们认为未来优胜劣汰趋势会更加明显，安全性有效性数据充分的品种有望逐步替代循证医学数据相对缺乏品种。①热毒宁注射液：独家核心品种触底反弹，有望持续拓展成人及住院等用药空间。热毒宁和奥司他韦的随机双盲对照试验显示，热毒宁治疗的流感患者发热症状持续时间显著短于奥司他韦。热毒宁专人专做模式有望在巩固儿科优势的基础上，大力拓展成人科室，挖掘急诊、呼吸及住院病房场景的市场潜力。

    　　②银杏二萜内酯葡胺：循证医学有望推动产品替代。银杏二萜内酯葡胺注射液是全球首个获批上市的特异性PAF 受体拮抗剂，临床用于缺血性脑卒中的治疗。银杏二萜内酯葡胺注射液治疗急性缺血性脑卒中的有效性和安全性研究表明，急性缺血性脑卒中早期使用，可以显著降低患者残疾风险。银杏二萜内酯葡胺有望逐步替代低端银杏类药物。

    　　积极打造非注射品种群，增长目标明确。金振口服液是独家基药儿科呼吸品种，进入基药目录后迅速放量，2022 年销售收入突破10 亿元，基层占比仍有望继续提高。二线品种中独家基药品种仍有望持续放量，此外新版基药目录调整，公司有望新增独家基药品种，带来新增长点。

    　　2020-2022 年非注射液产品收入年均复合增长率为23.66%。杏贝止咳颗粒凭借其确切疗效，被多项指南共识所推荐，有望提高在止咳领域市占份额；桂枝茯苓胶囊妇科独家基药品种，有望持续放量；复方南星止痛膏连续数年保持正增长态势。

    　　基药品种驱动业绩增长，有望从新版基药目录调整中获益。基本药物在“防治必需、保障供应、优先使用”方面属性更强。政策鼓励优先配备和使用基药，“986”原则明确医疗机构配备基药占比。复盘来看，基药新增品种放量明显，销售额平均增速在30%以上。新增品种放量弹性大，建议积极关注公司品种进入新版基药目录机会。

    　　盈利预测及投资建议。鉴于公司核心产品疗效确切，不断取得高水平循证医学证据，注射液有望延续恢复增长态势，独家基药品种梯队丰富，非注射品种群持续开拓市场空间，我们预计公司2023/2024/2025 年营业收入为47.16/54.91/63.97亿元，同比增长8.39%/16.43%/16.50%。预计公司2023/2024/2025 年归母净利润分别为5.10/6.16/7.50 亿元，同比增长17.47%/20.66%/21.86%，PE 分别为20.07/16.63/13.65 倍，参考可比公司2024 年19.99 倍PE，目标价21.04 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：中成药集采风险；新品销售不及预期等。