事件：

    　　公司2023年4月 26 日发布2022 年度报告与2023年一季度报告。2022年实现营收46.53 亿元，同比+15.54%；归母净利7.08 亿元，同比+81.81%；扣非归母净利4.78 亿元，同比+37.54%。2023Q1 实现营收10.03 亿元，同比+10.43%；归母净利1.02 亿元，同比-61.51%，主要系去年同期土地补偿款较高；扣非归母净利0.94 亿元，同比+33.20%。

    　　点评：

    　　高档酒均价提升显著，各区域市场总体高增。2022 年高/中档酒实现营收23.05/11.61 亿元，同比+22.79%/+18.42%，占比提升至53.00%/26.69%；高档酒销售量价齐升，均价和销量同增16.12%/5.74%。分品牌和区域来看，衡水老白干/板城烧锅/武陵/文王贡/ 孔府家营收增速分别为1.59%/39.60%/42.27%/39.01%/-17.57%，对应河北/安徽/湖南营收增长11.92%/39.01%/42.27%。2022 年公司毛利率同比提升1.04pcts 至68.36%。

    　　销售/管理费用率降低0.41/0.63pct 至30.32%/8.51%，归母扣非净利率提升1.64pcts。

    　　23Q1 收入低于预期，公司高档酒控货挺价。2022Q4/2023Q1 营收同比-4.79%/+10.43%。去年12 月疫情解封，河北餐饮、宴席、商务消费逐步恢复，经销商和终端消化前期积压的渠道库存，22Q4 收入符合预期。

    　　23Q1 高档酒营收同比-9.53%，主要系公司于2、3 月份对高档酒控货挺价。2023Q1 末合同负债22 亿，创历史新高，环比增加7 亿，同比增加2 亿，收入蓄水池足。

    　　本部主打次高端政商务消费，同时加快武陵酒省外扩张步伐。公司去年底开始在除衡水以外的地级市推股份制营销模式。石家庄改革加速，甲等二十销售公司石家庄子公司成立，模式、销售人员和经销商均有调整。

    　　年初武陵酒加快省外扩张，销售费用政策向省外倾斜。

    　　投资建议：Q1 扣非净利率达9.37%，业绩释放和净利率提升逐步兑现，中长期改善趋势不改。预计公司2023-2025 年归母净利润为7.07/9.94/12.87 亿元，2023-2025 年EPS 为0.77/1.09/1.41 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：本部次高档产品销售不及预期，武陵酒省外扩张不及预期。