23H1 实现营业收入22.32 亿元（同比+10.2%）；归母净利润2.17 亿元（同比-40.2%）；扣非归母净利润1.9 亿元（同比+23.0%）。23Q2 实现营业收入12.29亿元（同比+10.0%）；归母净利润1.15 亿元（同比+18.5%）；扣非归母净利润0.96 亿元（同比+14.5%）。

    　　23Q2 高档酒占比提升，山东/安徽/湖南等市场表现亮眼1）产品方面：23H1 高档酒/中档酒/低档酒实现收入10.47 亿元（同比+8.1%）/5.83 亿元（同比+23.4%）/4.78 亿元（同比+13.1%），高档酒占比下降2.3pct 至49.7%。23Q2 高档酒/中档酒/低档酒实现收入6.58 亿元（同比+22.2%）/2.98 亿元（同比+12.0%）/2.39 亿元（同比-3.5%），23Q2 高档酒占比同比提升3.9pct 至55.1%。

    　　2）市场方面：23Q2 河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入6.96 亿元（同比+4.3%）/0.34 亿元（同比+37.6%）/1.25 亿元（同比+21.8%）/2.72 亿元（同比+34.2%）/0.63 亿元（同比+24.2%）/0.05 亿元（同比+29.6%），河北收入占比同比下降5.2pct 至58.3%，湖南收入占比同比提升3.5pct 至22.7%，山东、安徽、湖南等市场同比增速均超20%。

    　　山东、安徽、湖南渠道结构优化，加强消费者培育23H1 经销商/直销/线上分别实现收入19.45 亿元（同比+14.1%）/1.27 亿元（同比-0.7%）/0.36 亿元（同比+14.7%）。23H1 河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外经销商数量分别为1689 家（+201 家）/167 家（-41 家）/162 家（+17 家）/8635 家（+85 家）/642 家（+11 家）/1 家，河北/山东/安徽/湖南/其他省份平均经销商规模分别为73.84 万元（-11.00%）、36.76 万元（-33.99%）、146.53 万元（-4.49%）、4.95 万元（+20.15%）、19.49 万元（+22.34%），山东、安徽、湖南渠道结构优化。23H1 公司以消费需求为引领，强化终端市场建设，加强与消费者互动，在唐山、邢台等地建立衡水老白干文化体验馆。

    　　费用管控下盈利能力提升，预收款蓄水池深厚1）23H1 毛利率、扣非净利率同比变动-1.03、+0.89pct 至67.17%、8.52%，盈利能力提升；

    　　2）23H1 期间费用率同比变动-2.4pct 至40.2%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动-2.5、+0.5、-0.4pct 至30.8%、9.5%、-0.5%，23H1 管理费用率提升主因23H1 确认股份支付费用0.36 亿元。

    　　3）23H1 经营性现金流同比变动-4.7%至1.69 亿元。

    　　4）23H1 预收账款（合同负债+其他流动负债）同比变动+1.91 亿元，主因公司采取积极的销售政策调动了经销商的积极性，预收款蓄水池深厚。

    　　盈利预测与估值

    　　预计2023-2025 年收入增速分别为16%、18%、17%；归母净利润增速分别为-4%、37%、32%；EPS 分别为0.74/1.02/1.35 元；PE 分别为32/23/18 倍。长期看业绩弹性强，维持增持评级。

    　　催化剂

    　　老白干酒产品结构持续升级；武陵酒动销加速；降本控费持续推进。

    　　风险提示

    　　库存消化进度不及预期；酱酒动销情况不及预期；市场竞争加剧。