核心观点：

    　　2020 年经营符合预期，2021Q1 表现亮眼。2020 年公司实现营业收入249.69 亿元，同比增长7.44%；归属于母公司所有者的净利润13.81亿元，同比增长1.39%。2021Q1 实现营业收入68.29 亿元，同比增长78.02%；2021Q1 归母净利润4.74 亿元，同比增长105.55%。分行业看，2020 年造纸板块全年销量515.3 万吨，同比增长8.39%。包装板块全年销量14.7 亿平米，同比增长11.17%；海外再生纤维板块全年贸易量276.3 万吨，同比略降9.4%；云印互联网包装板块全年实现线上交易总额（GMV）89.2 亿，同比增长209.7%。分产品看，原纸全年产量510.17 万吨，销量517.57 万吨，产销率101.45%。瓦楞箱板纸箱产量14.67 亿平方米，销量14.66 亿平方米，产销率99.93%。

    　　剥离融资租赁业务重回主业；主业稳健推进综合竞争力强；发布责任考核激励5 年计划，充分调动骨干积极性。公司2020 年剥离融资租赁业务，资产负债水平持续改善降低财务费用率。主业方面，公司在提高自备电汽率的同时新产能渐次落地；向上游持续布局原材料回收渠道，降低原材料波动与潜在的短缺影响。公司发布责任目标考核激励管理办法，该计划将充分调动公司核心骨干积极性，助力长期发展。

    　　预计公司21-23年业绩分别为0.5、0.56、0.61元/股。我们预计2021 年行业景气度较2020年提升，看好公司作为箱板纸龙头在全国布局渐入收获期，在行业集中度大幅提升的背景下，公司核心竞争力突出，对比同业可比公司，给予公司21年10xPE合理估值，对应合理价值5.0元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示: 进口纸大幅增加冲击行业供给；原材料价格大幅波动；进口废纸政策风险。