核心观点：

    公司披露2020 年年报：20 年全年：营业收入41.7 亿元，同比增加7.8%；归母净利13.2 亿元，同比减少6.6%；扣非归母7.3 亿元，同比减少17.6%。20Q4：营业收入18.3 亿元，同比增加16.5%；归母净利9.0 亿元，同比增加46.4%；扣非归母4.7 亿元，同比减少17.2%。

    研发投入15.0 亿元，占营业收入35.9%，保持高研发投入水平。

    合同负债与预收款项合计31.1 亿元，同比增长119.2%，该项指标高增长预示21 年收入表现有较强保障。经营活动现金净额为14.0 亿元，同比增加30.5%，增速快于利润增速。

    假设与19 年同口径，按旧会计准则测算公司20 年收入，则收入增速或在20%以上。假设条件为：1.按旧会计准则还原20 年Q3 的收入：

    　　因客户为公司提供的产品和服务等支付的对价，或计为收入，或计为合同负债，若按旧会计准则，Q3 收入确认额会高于原财报数据，合同负债额会低于原财报数据。假设20 年Q3 合同负债环比增长55%（近五年环比最高增速为51%，已将客户支付的对价尽量计为合同负债），则Q3 收入为13.52 亿元。2.假设Q1、Q2 收入不变，分别是5.14、11.06 亿元。3.假设Q4 收入占全年总收入的40%（近五年这一比值是38%-42%），则Q4 收入为19.81 亿元。4.则全年收入为49.53 亿元，同比增长28%。

    预计2021-2023 年EPS 分别为1.49、1.81、2.11 元/股。参考公司历史估值中枢，考虑到近些年公司竞争地位不断强化，资本市场改革持续为公司带来发展红利。予以公司21 年90 倍PE 的估值水平，合理价值为133.82 元/股（维持上一篇报告估值水平），维持“买入”评级。

    风险提示：市场监管整体趋严态势不改，与交易量/金额挂钩的创新商业模式较难突破。