恒生电子3Q21 收入超出我们预期，远超市场预期恒生电子公布3Q21 业绩：收入10.69 亿元，同比+49%，超出我们预期，远超市场预期增速30%，主要由于大资管IT 收入增速大幅超出预期；归母净利润-0.31 亿元，同比-138%，主要由于投资收益和公允价值变动损益减少幅度较大；扣非归母净利润-0.26 亿元，同比+8%，符合预期。

    　　发展趋势

    　　新收入准则影响消除，3Q21 收入端强劲增长。（1）收入端：3Q21 实现收入10.69 亿元，同比+49%，恢复新收入准则后同期可比口径大幅超预期。

    　　分业务来看，大零售IT 收入3.9 亿元，同比+50%；大资管IT 收入3.6 亿元，同比+100%，为核心业务和最重要驱动力。（2）利润端：3Q21 毛利率67%，同比+4ppt，环比-9ppt，一方面，公司收入具有季度性波动特性，3Q 毛利率环比降低在预期之内，另一方面，2021 年子公司并表拉低毛利。销售/研发/管理费用率同比分别+1.3/-4.9/-0.8ppt，费用端控制优异。

    　　政策红利持续带来发展机遇，恒生积极从平台架构至实际场景、自OMS 至PMS 转型，实现品类和深度的双向延展。（1）2021 年金融政策红利频出： 9 月北交所宣布设立，从金融IT 需求端来看，交易规则、金融产品均存创新潜力，带来系统更新及模块增添需求；从供给端格局来看，恒生具备优势运营及渠道卡位，证券交易自开户至清算交割的全流程接口优势树立竞争壁垒。此外，公募投顾与银行理财子牌照均有进展，恒生在其中保持领先份额；截至3Q21，三家外商独资公募中恒生获100%份额。（2）恒生新品进一步向应用场景延伸： 2021 年9 月，恒生发布数智金融新产品及平台，包括洞见、妙算、智眸、慧营和数据能力综合体HDP 平台，该发布会释放两项信号，一方面，说明恒生业务在三大中台基础上自架构向应用场景延伸；另一方面，公司发力投研智能化，进一步助力金融机构自OMS 至PMS 转型，公司的业务在横向品类和纵向智能化深度上均有显著进展。

    　　外包业务或带来短期利润率压力，不改长期逻辑。我们认为公司外包业务为防守策略，近年来公司外包人员扩张步伐收紧，外包业务定位高端且克制发展，我们预计对公司人效和利润率冲击有限，并看好公司通过优化服务提升客户粘性，巩固行业地位。

    　　盈利预测与估值

    　　由于大资管IT 收入确认节奏明显加快，我们上调2021/2022 年收入2.6%/4.5%至53.4/65.2 亿元，考虑到业务扩张期间人员成本增加，维持归母净利润预测不变，维持跑赢行业评级和76 元目标价，对应60 倍2022 年市盈率，较当前股价有25%上行空间，当前股价对应48x 2022e P/E。

    　　风险

    　　新产品实施落地缓慢；费用控制不及预期。