恒生2022Q1 营收同比增长29.59%，扣非归母净利润同比下滑59.13%公司2022Q1 实现营收9.73 亿，同比增长29.59%，收入受到疫情一定影响；归母净利润-4129.58 万，同比下滑124.49%，主要系Q1 投资收益及公允价值变动损益同比减少所致；扣非净利润1537.71 万，同比下滑59.13%，主要系Q1 人员及薪酬增速高于收入增速所致。鉴于疫情对公司收入及资本市场表现对公司投资收益等的影响,我们下调公司2022-2023 年EPS 为0.98/1.36/1.66 元（前值1.22/1.52/1.83 元），对应PE 为36/26/21倍，估值处于2018 年来最低水平。恒生2021 研发占比为38.9%，显著高于可比公司（均值17.4%），恒生高研发投入对短期利润有拖累。18-21 年公司最低估值约50XPE，参考最低估值水平，给予公司22 年目标PE50 倍，目标价49 元(前值73.2 元），维持“买入”评级。

    　　Q1 成本费用支出相对刚性，销售商品/提供劳务收到的现金同比增长26%Q1 公司收入受到疫情一定影响，而成本费用支出相对刚性，因21 年公司人员大幅增长且呈现前低后高态势，因此Q1 毛利率同比下滑2.63pct，期间费用率同比增加3.25pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比变动1.23/-0.40/1.98pct，研发费用率高达51.58%。Q1 公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增长26.32%，增速相比21 年报有所提升。整体经营性净现金流同比下滑28.86%，仍主要系人员及薪酬增长导致，Q1 支付给职工以及为职工支付的现金同比增长31.3%。展望全年，鉴于当前疫情形势较为严峻，公司预计将实施更为严格的成本费用管控。

    　　收入结构：大零售IT、大资管IT、数据风险及平台IT 业务营收快速增长分业务来看，Q1 公司大零售IT、企金/保险核心与基础设施IT、大资管IT、数据风险与平台技术IT、互联网创新业务分别实现营收2.36 亿、0.74 亿、3.94 亿、0.80 亿、1.61 亿，分别同比增长35.81%、19.34%、35.85%、74.01%、16.35%。展望全年，金融信创、基金投顾、公募REITs、对外开放、银行理财子等仍有望带动公司相关业务收入保持较快增长。

    　　短期疫情对公司业务形成扰动，中长期我国金融IT 行业向上趋势不改当前全国疫情形势较为严峻，各地的封控措施导致公司业务开展难度大幅加大，需要密切关注后续疫情对公司业务的影响。我们认为，疫情会对公司短期业务形成扰动，但公司从成立至今，已经历多轮牛熊，凭借成熟的管理体系以及良好的环境应变能力，公司具备较强的抗风险能力。中长期看，我国资本市场深化改革及财富管理的发展趋势不变，金融IT 行业长期向好的趋势也不会改变，我们对恒生的中长期发展前景保持乐观。

    　　风险提示：政策推进进度低于预期的风险，下游景气度不及预期的风险。