恒生1H22 业绩符合预告及我们预期

    恒生1H22 收入23.9 亿元，同比+16.3%；归母净利润-0.96 亿元，同比转亏；扣非归母净利润1.09 亿元，同比-63.6%。单季度2Q22 收入14.1 亿元，同比+8.6%，疫情下交付及签单受到影响；归母净利润-0.55 亿元，同比转亏；扣非归母净利润0.94 亿元，同比-64.2%，基本符合预告。

    发展趋势

    2Q22 收入和利润承压，期待3Q22 利润拐点信号。1）收入端，2Q22 收入同比+8.6%，大零售/大资管IT收入分别3.1/6.2 亿元，同比-3%/+15%，大零售下游券商客户收入下滑收缩IT预算（1H22 证券公司收入-11%），大资管具备防御性保持稳健增长；保险及银行IT收入0.9 亿元，同比-23%，系银行票据IT未能竣工验收；数据风险/互联网创新收入分别为0.9/2.3 亿元，同比+10%/16%。2）订单及现金流端，疫情影响签单进展，1H22 合同负债27.1 亿元，较2021 年末-15%；1H22 销售商品、提供劳务收到的现金19.0 亿元，同比+15%；应收账款9.4 亿元，较2021 年末+23%，账期有所延长，内部整合尚具优化空间。3）毛利及费用端，2Q22 毛利率74%，环比+3.6ppt，同比-1.6ppt，我们预计2022/23 年毛利率有望在业务规模效应下稳步回升。公司上半年人数基本持平，受翘尾效应影响，人员成本同比+25%。2Q22 扣非净利润率6.6%，同比-14ppt，我们预计随着新产品成熟度提升，叠加公司控费效应显现，2H22 及2023 年有望进入利润收获期。

    新发布2022 股权激励，继2022 员工持股计划后小范围激励核心骨干。本次激励授予对象272 人，授予股票期权3,200 万份，占总股本1.68%，行权价34.88 元/股，业绩考核目标值为2022-24 年以前一年为基数，收入增长15%。据公告，首次授予后需摊销总费用约4,708 万元，其中2022 年摊销722 万元。我们认为，本次股权激励与上轮员工持股计划均将核心骨干与公司绑定，利于公司长远发展。

    政策红利持续，中期关注O45/UF3.0 替换需求。1H22，ETF互联互通、新债系统等业务带来收入增量，证监会提出全面注册制改革是2H22 证券监管重点之一，我们认为有望支撑22 年收入增长。1H22 疫情下O45/UF3.0 落地较计划落后，我们认为分布式、中台等新技术趋势下，O45/UF3.0 在1-2年维度有望替换提速，进而带来收入和净利率的多重提振。

    盈利预测与估值

    维持盈利预测和跑赢行业评级，考虑到送股影响，原目标价58 元对应新目标价为45 元，对应44x 2022e P/OCF，较当前股价有48%的上行空间，公司现在交易于30x 2022e P/OCF。

    风险

    控费力度不及预期，政策落地时间线晚于预期，新产品落地慢于预期。