恒生电子2022 上半年营业收入同比增长16.25%。恒生电子于8 月25 日发布2022 年中报，上半年实现营收23.9 亿元，同比增长16.25%；实现归母净利润-0.96 亿元，去年同期为7.15 亿元；扣非后净利润为1.09 亿元，去年同期为3.00 亿元。公司保持收入端的稳健增长，业绩基本符合预期。

    　　股权激励方案发布，行权价34.8 元/股。公司随中报同步发布股票期权激励计划，行权考核年度为2022-2024 年，覆盖董监高及骨干合计272 人，占总股本1.68%。本次激励计划制定的收入增长目标为年均15%，相对稳健，但行权价格34.88 元较当前出现倒挂，足以显示管理层坚定信心。本次激励计划有望进一步提升公司员工的凝聚力和团队稳定性，并调动管理团队与核心骨干积极性。

    　　基本面拐点将至，成本控制效果显著。从利润端看2022 上半年呈现短期承压的情况，两个维度上：2022H1 扣非利润1.09 亿元，同比下滑63.7%；2022H1非经常性损益为-2.0 亿元，去年同期为4.2 亿元。一方面，由于2022 年上半年资本市场波动，公司投资的赢时胜等金融资产公允价值变动较大，导致相比去年同期的公允价值变动收益同比大幅下降；另一方面，恒生连续两年大幅扩张了员工规模，导致成本端有一定的压力，但从结果看，2022 年上半年人员成本费用同比增长约25.4%，远低于人员的增速，显示出公司管理层卓越的管理和成本控制能力。上半年由于上海、北京、深圳等地疫情频发影响收入增速，同时人员成本支付较为刚性，导致了公司短期收入与成本的错配，利润短期承压。随着疫情得到控制，公司业务正常开展，收入增速有望重回正轨；展望下半年，人员扩张的控制与人效提升有望在下半年开始体现，基本面拐点将至，下半年利润弹性值得期待。

    　　资本市场改革大时代有望开启，行业β启动。近期全面注册制的表述不断被提及，证监会主席易会满多次撰文对全面注册制进行表述，表示全面推行注册制已“条件基本具备”并“扎实推进”，全面注册制有望开启资本市场改革大时代，其落地进程值得期待。自2019 年科创板设立并试点注册制，资本市场IT 迎来景气周期，相关厂商均实现良好成长，而向前展望，全面注册制有望带来新一轮改革周期，资本市场IT 公司有望迎来催化。

    　　投资建议：预计公司22-24 年归母净利润分别为14.0、19.4、24.5 亿元，当前市值对应22-24 年PE 分别为44/32/25 倍。考虑到当前时点资本市场改革与金融机构数字化投入加速，恒生的不确定性均在短期落地，因此公司具备估值修复的空间，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：资本市场改革进度不及预期；疫情反复影响公司实施交付开展；新产品推进进度不及预期；头部甲方自研力度加大。