投资要点：

    　　事件：恒生电子公布2022 年三季报，营业收入37.37 亿元，同比增长19.74%；归母净利润1149.34 万元，同比减少98.32%；扣非净利润3.3 亿元，同比增长20.48%。

    　　三季度收入与此前预测基本一致，扣非净利润同比扭亏为盈超预期。公司单三季度实现收入13.51 亿元，同比增长26.45%，与我们此前预测几乎一致。单季度扣非净利润2.2 亿元，去年同期亏损2552 万元，单季度扣非净利润扭亏为盈，超市场预期，预计主要由于公司在Q3 控费效果显著。

    　　三季度券商核心系统非必要升级暂缓政策，可能对大零售IT 收入产生影响，预计Q4 后恢复。2022 年6 月起，中证协曾要求券商暂缓执行非必要的系统升级，我们认为这一要求使得券商交易系统在三季度重要会议期间得以平稳运行，减少系统宕机导致的事故，但是同时会导致大零售IT 需求延后。预计三季度各项收入中，大资管IT 增速高于大零售IT。

    　　预测Q4 开始，随着券商IT 需求全面复苏，叠加金融信创各项要求，收入有望再上台阶。

    　　现金流入与收入匹配，控费成效显著，“薪酬-成本”剪刀差拐点出现。公司在2021 年后执行”客户第一“战略，伴随大规模人员招聘，2021 年全年技术研发人员增长50%，且多数为2021H2 新增，公司在2022H1 执行较为严格的薪酬控制，截至2022Q3 随着基数正常化，公司单季度薪酬支出增速降低至12.2%。同时三季度公司经营性现金流入同比增速达到28.4%，广义预收款达到29 亿元，环比2022 年后第一次增加。预计后续几个季度，现金流入将继续高于薪酬支出，利润仍将继续改善。

    　　金融信创产品已经准备完毕，包括核心系统适配和数据库。截至2021 年底，恒生已有30多个业务系统完成信创适配测试，包括UF3.0、TA 系统、投资交易系统、资金运营系统、托管估值系统等，还有20 多个业务系统正在进行适配测试。

    　　维持”买入“评级。考虑到2022Q3 券商核心系统非必要升级暂缓政策，和此前全面注册制等金融创新预期延后，我们认为部分2022 年的零售IT 收入可能延后至2023 年确认，小幅下调2022 大零售IT 收入为24.77 亿元，原预测为25.97 亿元，小幅下调公司2022年收入预测为67.55 亿元，原预测为68.75 亿元，维持2023-2024 年收入预测为84.27、102.11 亿元。小幅下调2022-2024 年利润预测为14.56、19.84、23.78 亿元，详细见正文。维持“买入”评级。对应2022 年44 倍PE 估值。维持“买入”评级。

    　　风险提示。政策落地不及预期、新增IT 模块需求不达预期、新产品推广较慢、内部管理改善不达预期。