一、事件概述

    8 月25 日公司发布2020 年半年报，20H1 公司实现营业收入3.2 亿元，同比+7.93%；实现归母净利润892 万元，同比+48.5%；基本EPS 为0.036 元。20Q2 公司实现营业收入2.11 亿元，同比+22.73%；实现归母净利润1600.16 万元，同比+37.19%。

    二、分析与判断

    公司Q2 表现亮眼，多方面实现高增长

    20H1 公司实现啤酒销量11.68 万千升，同比+7.08%，实现啤酒收入31.62 亿元，同比+7.68%，20H1 啤酒销售吨价为2707 元/千升，较19H1 的2692.03 元/千升有小幅提升。20Q2 单季度公司实现啤酒销量7.68 万千升，同比+21.82%，实现啤酒收入2.08 亿元，同比+22.44%，20Q2 单季度公司销售商品收到的现金为2.37 亿元，同比+37.44%，实现经营活动的现金流量净额为9896 万元，同比+126.56%。公司20Q2积极作为，跟进市场需求并优化渠道结构，空白市场突破、社区终端网点建设和餐饮专项营销方案，在餐饮渠道和重点市场上实现了良性发展。

    从销售渠道来看，20Q2 公司批发代理/直销分别实现收入2.03 亿元/494 万元，分别同比+21.99%/+36.26%，直销渠道受益于公司疫情期间积极开拓电商渠道；从销售地区来看，20Q2 公司省外收入占比进一步提高至27.33%，同比+1.75ppt，20Q2 省内/省外销售收入增速分别为+19.42%/+30.65%，省外市场拓展良好。从经销商来看，20H1 公司经销商净减少21 个（合计减少61 个），团队愈发精简高效。

    经营效率改善明显，盈利能力显著提高

    从毛利率来看，20H1 公司销售毛利率28.02%，同比-0.41ppt，基本保持稳定，吨价小幅提升的正向作用尚未明显体现。从期间费用率来看，20H1 公司期间费用率为14.82%，同比-2.03ppt，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.41%/7.66%/2.51%-0.76%，分别同比-0.8/-0.31/-0.35/-0.57ppt，经营效率整体改善明显。20H1 公司广告费74.91 万元，同比+193.32%，可见公司有意加强了品牌宣传。公司整体费用使用思路清晰，主次分明，期间费用率降低主要来自于管理水平的提高。从净利率来看，20H1 公司归母净利率为2.79%，同比+0.76ppt，20Q2 公司归母净利率为7.59pct，同比+0.8ppt。由于20H1 非经损益收益相比去年同期大幅减少，公司实际归属上市公司的扣非净利润同比大增509.16%，实现跨越式增长，公司盈利能力得到根本性修复。

    看好公司经营边际好转趋势，期待刘总入主后的更多新变化惠泉啤酒作为福建省内唯一一家啤酒上市企业，在当地享有较高知名度，过去经营下滑主要系公司在福建当地受进口啤酒冲击、市场竞争加剧所致。2019 年11 月刘翔宇先生从燕京总部前往惠泉担任董事长，我们认为刘总上任对外释放两大积极信号：1）公司管理团队进一步年轻化。继48 岁的赵总担任燕京啤酒董事长后，现年49 岁正直壮年的刘总接手惠泉啤酒，期待未来公司年轻化带来的新变化；2）惠泉啤酒经营情况将持续改善。刘总历任燕京副总经理、董秘，深谙公司业务，2017 年后主管人事工作，管理经验丰富，预计刘总未来将在惠泉内部持续加强队伍建设，惠泉凝聚力和市场竞争力有望进一步提高。从实际业务表现来看，惠泉是A 股啤酒上市公司中20Q1 单季度收入下滑幅度最小的企业，同时也是截至目前已出中报的啤酒企业中20Q2 单季度收入增长最快的企业，已体现出显著的改善趋势。

    三、投资建议

    预计20-22 年收入为6.27/7.07/7.68 亿元，同比+11.3%/+12.8%/+8.6%；归母净利润为0.29/0.36/0.4 亿元，同比+48.8%/+21.5%/+12.6%，折合EPS 为0.12/0.14/0.16 元，对应PE 为62X/51X/45X。公司估值水平低于啤酒板块2020 年70 倍PE（wind 一致预期，算数平均法），基于我们看好公司未来经营状况持续改善，首次评级，给予“推荐”评级。

    四、风险提示：

    疫情影响超预期、省内啤酒市场竞争加剧、中高端产品推广受阻、食品安全问题等