公司近况

    卧龙电驱公告，同采埃夫成立合资公司“卧龙采埃孚汽车电机有限公司”，注册资本4.12 亿元，其中公司以资产认缴3.05 亿元（占74%），采埃夫中国现金认缴1.07 亿元（占26%）。合资公司产品包括纯电、插混及普混汽车的牵引电机。

    评论

    合资公司具备业务的双排他性，带来电机业务的高确定性。公司表示，除采埃夫的创新型电机的开发、设计、制造及销售外，双方在合资公司之外不得参与合资企业相关方面的业务，而卧龙已将汽车电机业务单元的全部资产通过资产认缴方式注入合资企业。我们认为，双排他为卧龙基于合资公司承接采埃夫下游客户的电机零部件乃至电机的订单提供了确定性，也显示了公司与采埃夫合作的紧密程度。

    采埃夫已获得戴姆勒、宝马订单，公司协同采埃夫切入全球供应。

    采埃夫的传统客户包括宝马、大众、奔驰。当前采埃夫已确定为戴姆勒EQC 产品系提供完整的电驱动系统，并已从宝马与FCA 获得近百亿欧元的兼容混动与插混的8 速传动系统。我们认为，合资企业建立下，订单中的电机或电机核心零部件部分，将有望由卧龙来进行生产。欧洲新能源车进入高增长，我们认为采埃夫可在欧洲市场电驱动占据高份额，带动卧龙放量。

    国际车企电机供应市场空间超150 亿元，需求启动阶段，未来空间广阔。简单按单车单电机，2025 年电机核心零部件1500 元/个计算，国际车企品牌2025 年总电机的市场空间可超150 亿元。考虑到双电机，甚至三电机的车型存在，实际空间更大。海外电驱动市场竞争格局稳定，传统汽车零部件巨头占主导，公司与采埃夫合资下，绕开了国内市场激烈的价格竞争，切入海外的优质需求。同时，公司本身全球化布局，具备丰富的海外管理经营经验，有助于公司协同采埃夫拓展业务与产能布局。

    估值建议

    我们维持2020/2021 年9.2/10.67 亿利润预期与目标价15 元，当前股价与目标价分别对应2020/2021E 19/16x P/E 与21/18x P/E，有11.7%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    光伏全球需求不及预期，充电桩出货不及预期。