事件：公司发布2023 年一季度报告。公司2023 年一季度实现营业收入58.6 亿元，同比下降27.99%；实现归母净利润1.1 亿元，同比下降87.24%；实现扣非后归母净利润0.56 亿元，同比下降92.8%。

    点评：23Q1 业绩短期承压，看好周期复苏下公司23 年业绩逐季度回升，叠加Chatgpt 及地缘政治催化Chiplet 需求迭起，公司相关产品量产带来毛利+壁垒提升。公司23Q1 业绩下滑主要系全球终端市场需求疲软，半导体行业处于下行周期，导致国内外客户需求下降，订单减少，产能利用率降低，带来利润下滑。展望未来，周期底部复苏，公司23 年稼动率/业绩有望逐季度环比提升，23 年Capex高增指引24/25 年高成长动能。同时ChatGPT+地缘政治催化， Chiplet 有望带动封测板块地位+价值量+壁垒提升，公司Chiplet 工艺已于23 年1 月稳定量产，有望带动公司中长期壁垒及毛利率持续提升。

    周期底部复苏，公司23 年稼动率/业绩有望逐季度环比提升，23 年Capex 高增指引24/25 年高成长动能。稼动率方面，公司截至23Q1 稼动率/订单约连续下降3-4 个季度，接近历史下行季度数，我们预计公司订单或将于第二季度回升，有望逐季度环比增长。Capex 方面，公司23 年Capex 指引24/25 年高成长动能，2023 年计划资本开支65 亿元，较2022 年指引的60 亿有近双位数增长，主要投资于汽车电子专业封测基地，2.5D Chiplet，新一代功率器件封装产能规划等未来发展项目，以及现有工厂的产能升级。逆周期扩产或为下一轮周期高点带来产能增量。

    ChatGPT+地缘政治催化， Chiplet 有望带动封测板块地位+价值量+壁垒提升，公司XDFOI Chiplet 工业已于23 年1 月稳定量产，并在4 月取得新突破。1）大算力时代下，Chiplet 是AIGC 时代下不可或缺的关键一环。Chiplet通过①同构扩展提升晶体管数量，算力成倍提升。②异构集成大算力芯片，算力指数级提升，两大方案助力算力成倍&指数级提升，有助满足ChatGPT 大数据+大模型+大算力需求，是AIGC 时代下不可或缺的技术。2）地缘政治影响下，我们认为Chiplet 或为打破国产制程瓶颈的关键方案。站在中国的视角看，美国政府对中国半导体产业打压已久，先进制程突破及算力问题亟待解决，Chiplet 或在一定程度上拉近了国内厂商与国际先进厂商的起跑线，中国有机会突破限制问题。Chiplet 在制造环节的核心是“先进封装”技术，国内Chiplet 封装产业技术积累深厚，有望与掌握先进制程国家同步受益。3）Chiplet 中2.5D、3D Chiplet 中高速互联封装连接及TSV 等提升封装价值量，我们预测有望较传统封装提升双倍以上价值量，带来较高产业弹性。4）长电科技先进封装占比极高，XDFOI Chiplet 工艺已于23 年1 月稳定量产，同时公司设立工业和智能应用事业部专注人工智能领域，有望受益Chiplet 产业机遇及封装价值量提升。先进封装及Chiplet 最新进展方面，2022 年公司先进封装产量220 亿只（调整后口径），同比增长6.35%。公司XDFOI技术的2.5D RDL 高性能封装已实现稳定量产，同时长电科技也在硅转接板、桥接及Hybrid-bonding 进行技术布局。23 年4 月，超大尺寸高密度扇出型倒装技术实现业界领先的多元异构芯片倒装的102mm × 102mm 超高密度封装集成，并可提供从设计到生产的全套交钥匙服务，为高性能计算应用提供卓越的微系统集成解决方案。此外，公司设立工业和智能应用事业部，聚焦非汽车领域及未来有更为稳健发展前景的人工智能等应用领域。

    先进封装及新技术加速布局，叠加高研发投入剑指高壁垒高毛利赛道。先进封装及车规产品方面，公司D3 工厂已掌握了主要用于 RFFE SiP 封装的双面塑封 BGA 封装技术。长电先进完成了 XDFOITM 2.5D 试验线的建设，已按计划进入稳定量产阶段，韩国工厂与下游企业合作研发了用于新能源汽车大客户的芯片，并将用于该客户车载娱乐信息和 ADAS 辅助驾驶。2023 年一季度，汽车电子营收持续增长，同比上升144%。第三代半导体方面，宿迁工厂投资于 SiC 和 GaN 的功率封装，如带有 Cu Clip 的 TOLL 技术，并预计将在 2023 年进入大规模量产。滁州工厂继续开发用于未来商业项目的功率分立器件封装。研发及创新中心投入方面，公司于 2022 年设立上海创新中心，加速搭建全球领先的先进封测技术研发服务平台，支持供应链多元化认证服务和技术创新的量产落地，与国内外产业链实现高效协同发展，将持续投入其中试产线建设。长电科技2022 年度研发投入13.13 亿元，同比增长10.7%；23 年一季度研发投入人民币3.1 亿元，占收入5.3%。

    推出股权期权+员工持股+芯火计划，进一步吸引留住优质人才，激励彰显长期发展信心。2022 年度公司根据实际情况推出股票期权激励计划及员工持股计划，以进一步加强核心人才保留， 同时，公司推出技术培训生项目（芯火计划），加速高潜技术后备人才培养和储备。

    投资建议：公司高附加值领域持续保持领先优势，业绩实现稳健增长，但当前仍处下行周期，未来或面临周期复苏不及预计、半导体市场需求结构性下滑以及芯片、终端客户库存调整、供应链交期不稳定以及地缘政治持续紧张等诸多不利因素影响，我们下调公司盈利预测，预计2023/2024 年实现归母净利润由35.87/40.89 亿元下调至20.03/33.53 亿元，预计2025 年实现归母净利润40.04 亿元，维持公司“买入”评级。