Q4 经营稳健，业绩符合预期。3 月5 日公司发布业绩快报，预计20 年实现营收/归母净利润分别为1762.4/351.3 亿，YoY+12.2%/4.6%；其中20Q4实现营收/归母净利润分别为522.6/104.1 亿，YoY+12.9%/6.5%，业绩基本符合预期。报告期内公司业绩稳健增长，一是由于公司管控加强，水泥及熟料吨成本/三费均有下降带动吨盈利提升，二是销量实现稳定增长。净利润增速低于收入增速，主要由于其他业务增速较快，而其他业务毛利率较低。

    　　需求稳定增长，21 年有望保持韧性。受20H1 大量基建申报项目在20Q4 逐渐开工拉动，估算20Q4 公司水泥熟料自产品销量约9500 万吨，YoY+4.4%，拉动公司20 年自产品销量约3.25 亿吨，YoY+0.6%。考虑到20H1 申报项目将在21 年进入主要建设阶段，基建端仍有拉动，预计水泥需求韧性仍存。

    　　涨价旺季有望提前带动吨盈利提升，短期仍略有承压。我们测算报告期内公司水泥熟料自产品吨扣非盈利提升1 元至102 元，其中20Q4 吨扣非盈利下降2 元至103 元，主要由于受疫情/较长梅雨季影响，吨均价低于去年同期。考虑到21 年初华东水泥均价低于20 年同期，且煤炭价格从20 年12月开始大幅走高，我们判断短期公司吨盈利仍有承压。但下游需求继续向好，华东熟料已提前涨价，我们判断水泥旺季亦有望提前，带动水泥吨盈利提升。

    　　碳中和或为下一个催化剂，价值属性凸显。水泥属于高碳排放行业，在碳中和趋势下，水泥行业为实现降碳，落后产能有望淘汰/错峰限产有望趋严。公司重点布局华东/中南市场，长期需求有潜力，且积极布局上游骨料，拓展与建材相关的其他业务，打开盈利增长空间。从过去1-5 年的维度看，与建材行业其他一线标的相比，公司估值分位仍处于较低水平，价值属性凸显。

    　　财务预测与投资建议

    　　预测20-22 年EPS 为6.63/6.82/6.96 元（原6.62/6.74/6.83 元），盈利预测略微上调主要考虑到公司其他业务增速较快。参考公司2014 年至今平均10XPE，公司水泥行业龙头，核心布局区域长期需求有支撑，竞争优势明显。

    　　我们认可给予公司21 年10XPE，对应目标价68.20 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：地产需求不及预期;原材料成本大幅上升;海外业务拓展不及预期。