多因素致全年业绩承压，Q4 营收增速转正。公司全年营收1320.22 亿元，同比-21.4%，归母净利润156.61 亿元，同比-52.9%，EPS 为2.96 元/股，拟10 派14.8 元（含税），符合此前业绩预告，全年业绩承压的主因房地产市场下行、疫情反复等因素导致水泥需求下降，价格下行，同时煤炭、电力等能源价格上涨导致成本上升。公司Q4 单季度营收466.93亿元，同比+1%，增速已实现转正，归母净利润32.42 亿元，同比-70.2%。

    盈利水平下降，下半年销量实现正增长。公司全年水泥熟料净销量3.10 亿吨，同比-24.12%，其中自产品销量2.83 亿吨，同比-6.94%，下半年自产品销量1.55 亿吨，同比+3.33%。我们测算水泥熟料自产品吨收入/吨成本/吨毛利分别为321.0/230.4/90.6 元/吨，分别同比-39.6/27.0/-66.6 元/吨，盈利水平受到价格和成本的双重挤压。全年期间费用率7.01%，同比+0.82pct ， 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别同比+0.49/+1.19/-0.47/+0.74pct 至2.52%/4.21%/-1.25%/1.52%。全年经营活动现金流净额96.49 亿，同比-71.53%，主因销售收入下降、应收账款余额增加。年末货币资金和交易性金融资产合计686.21 亿，同比-26.85%，主因结构性存款、理财到期收回，整体在手现金仍较为充裕。报告期末公司资产负债率19.67%，同比+2.89pct，仍然保持健康。

    积极推进项目建设并购，拓展新兴产业领域。2022 年公司积极完善产业链上下游布局，推进产线技改与新能源产业发展，统筹推进海外发展与运营管理，全年完成资本性支出约239.33 亿元，同比+49.4%，新增水泥/骨料/商混产能分别为385 万吨/4480 万吨/1080 万方，光储发电装机容量275 兆瓦，同时收购海螺环保项目，打造新产业增长极。公司计划2023 年资本性支出193.18 亿元，总体仍保持较高水平。

    风险提示：供给增加超预期；成本上涨超预期；需求不及预期。

    投资建议：分红比例提升，股价具备安全边际，维持“买入”评级。

    公司2022 年拟每股现金分红1.48 元（含税），分红率由上年37.9%提升至50%，当前股息率约5.2%，目前估值低廉，具备较好安全边际。我们预计2023年基建投资仍有望保持增长趋势，水泥需求具备有效支撑，供需常态化执行下，行业运行有望保持平稳，考虑到行业景气恢复情况，结合公司经营计划，小幅下调23-24 盈利预测，预计2023-25 年EPS 为3.5/3.8/4.1 元/股（23-24年前值为3.8/4.1 元/股），对应PE 为8.1/7.4/6.9x，维持“买入”评级。