事件：

    　　海螺水泥发布2022 年年报：全年实现营业收入1320.22 亿元，同比下降21.40%；归属于上市公司股东的净利润156.61 亿元，同比下降52.92%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润150.36 亿元，同比下降52.08%。

    　　投资要点：

    　　龙头优势仍显著，骨料商混业务快速增长。2022 年，受多重因素影响，水泥需求下滑明显，全年水泥产量同比下降10.5%，价格持续走低，量价齐跌影响下，公司2022 年实现营业收入1320.22 亿元，同比下降21.40%。原材料成本大幅上涨导致成本高位运行，公司利润受到双向挤压，实现归母净利润156.61 亿元，同比下降52.92%，扣非归母净利润150.36 亿元，同比下降52.08%。2022 年公司销售毛利率、销售净利率分别同比降低8.33/8.12pct 至21.30%/12.23%。

    　　ROE 同比降低9.58pct 至8.53%。

    　　分季度看， 公司2022 年一至四季度分别实现归母净利润49.25/49.15/25.79/32.42 亿元，下半年业绩受影响更加明显。分产品看，2022 年公司自产水泥和熟料占总营收的比重为68.81%，仍是公司主要营收来源。水泥和熟料营业收入分别同比下降17.91%和10.06%，毛利率分别下降15.77/11.50pct 至28.53%和25.57%，水泥熟料吨毛利由2021 年的157 元左右下滑至90 元左右，拖累公司盈利水平；自产骨料和商品混凝土营收分别逆势增长22.49%和711.09%，营业收入分别占公司营业总收入的1.69%和1.37%，分别同比上涨0.61/1.24pct，毛利率分别为60.29%和14.56%。

    　　公司聚焦主业、优化产品结构。2018 至2022 年间，公司水泥熟料产能年复合增长率为2.08%，保持小幅增长，2018 至2020 年吨毛利维持在150 元以上，2022 年出现明显的下滑，对公司利润产生了较大的影响，但吨毛利依然居行业领先地位，龙头地位仍然显著。

    　　与此同时，公司积极延伸上下游产业链，骨料和商品混凝土产能大幅增长，年复合增长率分为别29.25%和155.33%，骨料业务保持高景气度，毛利率维持在60%以上，公司公告预计2023 年分别新增熟料（海外）、水泥、骨料、商品混凝土产能180 万吨、1020 万吨、4020 万吨、780 万立方米，其中骨料产能增幅最大，我们认为高毛利的骨料业务迅速扩张有望带动公司业绩稳健增长，龙头地位有望　　巩固提升。

    　　盈利预测和投资评级：受水泥行业基本面疲弱和宏观经济下行冲击，公司业绩暂承压，但相对行业而言仍具备龙头优势。随着基建需求复苏、地产下滑逐步收窄企稳，整体需求有望回暖，公司有望迎来恢复性增长。考虑到全国水泥需求幅度，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025 年公司实现归母净利润分别为182.48、201.4、215.93 亿元，对应PE 分别为8.20、7.43、6.93 倍。考虑到公司公告2023 年仍有产能扩张计划，同时盈利水平仍具备优势，需求恢复业绩有望回暖，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：原燃料价格持续上升；水泥价格大幅下降；水泥需求出现大幅下滑；基建投资进度不及预期；疫情反复影响施工及经济。