事件： 公司披露2023 年一季报，实现营业收入313.68 亿元，同比增长23.18%； 归母净利润为25.51 亿元，同比下降48.20%； 扣非净利润为21.55 亿元，同比下降52.87%。对此点评如下：

    　　受销售价格同比下跌影响， Q1 业绩承压。Q1 公司营业收入同比增长23.18%至313.68 亿元；归母净利润同比下降48.20%至25.51 亿元，；扣非净利润同比下降52.87%至21.55 亿元，主要系销售价格同比下降所致。

    　　1）毛利率环比改善。Q1 煤炭价格有所走低，但同比仍在高位，叠加销售价格下降影响，毛利率同比下降14.85pct 至16.50%，环比增长2.62pct。净利率为8.52%，同比下降11.54pct，环比增长1.28pct。2）经营性现金流向好。Q1 公司经营性现金流净额同比增加7.70%至30.94 亿元。投资/筹资活动产生的现金流净额分别为-10.48/0.80 亿元。3）期间费用率小幅下降。

    　　Q1 公司期间费用率为7.09%，同比下降0.09pct。其中销售/管理（含研发） / 财务费用分别为2.50/5.50/-0.90% ， 同比分别变动-0.17/-0.50/+0.59pct。

    　　22 年量价承压、成本上涨致业绩下滑52.92%， 分红比例提升。公司Q4业绩继续磨底，单Q4 收入/净利润同比变动+0.96/-70.20%至466.93/32.42亿元。1）宏观因素影响下，水泥量价齐跌致收入下滑，骨料及商混业务逆市增长。分销量看，2022 年公司水泥和熟料合计净销量为3.10 亿吨，同比下降24.12%；水泥熟料自产品销量为2.83 亿吨，同比下降6.94%；水泥熟料贸易业务销量2,694 万吨，同比下降74.19%；受产品销量同比下降影响，国内各区域自产品销售金额均有不同幅度的下降。东部、中部及南部区域销售金额同比分别下降19.82%、15.77%、14.12%，西部区域销售金额同比下降14.34%；出口销量同比下降56.60%，销售金额同比下降45.73%。2） 叠加成本上涨，业绩降幅大于收入降幅。受煤炭价格及电价上涨影响，公司水泥熟料综合成本同比上升13.31%，其中燃料及动力的单位成本同比上涨28.21%。2022 年公司毛利率/净利率同比变动-8.33/-8.12pct至21.30/12.23%,其中42.5 级水泥毛利率、32.5 级水泥毛利率、熟料毛利率分别同比下降7.86 个百分点、9.94 个百分点、0.38 个百分点。骨料及机制砂综合毛利率为60.29%，同比下降5.40 个百分点；商品混凝土综合毛利率14.56%，同比下降4.58 个百分点。3）费用率略有上升。公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用合计占主营业务收入的比重为8.92%，同比上升3.18 个百分点。若剔除贸易业务收入影响，销售费用、管理费用、研发费用、财务费用合计占主营业务收入的比重为9.75%，同比上升2.14 个百分点。4）产能继续提升。2022 年，公司新增水泥产能385 万吨，骨料产能4,480 万吨，商品混凝土产能1,080 万立方米，光储发电装机容量275 兆瓦。截至2022 年底，公司熟料产能2.69 亿吨，水泥产能3.88　　亿吨，骨料产能1.08 亿吨，商品混凝土产能2,550 万立方米，在运行光储发电装机容量475 兆瓦。5）分红率大幅提升。公司2022 年度利润分配预案为：每股派发现金红利1.48 元（含税），分红比例大幅上升至50%，较去年增加了12 个百分点。

    　　22 年水泥行业或已筑底， 23 年基建+地产需求有望复苏。2022 年受宏观经济下行压力加大、房地产市场持续走弱，且基建实物工作量落地不及预期等因素影响，全国水泥市场需求明显收缩，2022 年全国水泥产量21.3 亿吨，同比下降10.5%。市场需求持续低迷叠加供给增加，使得全年水泥价格高开低走，煤炭等能源价格大幅上涨推升成本高企，水泥行业效益下滑。

    　　2023 年随着基建投资持续向好且实物工作量逐步落地，叠加房地产融资端政策利好，下游需求有望企稳复苏。

    　　投资建议：价格因素致Q1 业绩承压，毛利率环比改善，维持增持评级。预计2023~2025 年公司归母净利润分别达到187、205、224 亿元，同比分别增长20%、9%、10%，对应PE 估值8、7、7 倍。基建投资持续向好，地产融资端放松，下游需求有望复苏；公司是华东水泥龙头，产能布局得当，区位优势明显；积极推进项目建设和并购，打造新增长极。

    　　风险提示：产能推进不及预期风险；下游需求复苏低于预期；政策不及预期；原材料价格上涨风险等