事项：

    　　公司发布25 年三季报。25Q1-3，营业收入69.78 亿元（-6.00%），归母净利润4.34 亿元（-29.61%），扣非净利润3.70 亿元（-38.98%）。25Q3，营业收入21.88亿元（-2.20%），归母净利润0.49 亿元（-63.39%），扣非净利润0.38 亿元（-71.77%）。

    　　评论：

    　　单Q3 收入降幅收窄，投资收益等影响利润。2025 年前三季度，公司实现营业收入69.78 亿元，同比下降6.00%，主要系医疗商贸板块收入减少所致，单Q3收入降幅已收窄。利润端承压，Q3 单季归母净利润为0.49 亿元，同比下降63.39%，单季度利润下滑主要系其他收益、投资收益减少；前三季度累计归母净利润为4.34 亿元，同比下降29.61%，前三季度利润下滑则主要受收入减少、研发费用增加的共同影响。

    　　毛利率水平略有下滑，净利率水平承压。2025 年前三季度，公司营业成本为52.26 亿元，对应毛利率经测算约为25.11%，较去年同期的26.31%略有下降。

    　　预计毛利率的变动与制药装备、医疗服务等毛利率承压有关。研发费用率由去年同期的4.0%提升至4.6%；销售费用率略有提高，达到8.99%（+0.35pct）；管理费用率有所优化，但受毛利率下滑及研发投入加大的综合影响，前三季度归母净利率为6.22%，较去年同期的8.31%有明显下降。

    　　研发投入加大，产品体系进一步丰富。2025 年前三季度，公司研发费用达3.22亿元，同比增长8.28%。25 年7-10 月期间，公司的胸腹内窥镜、麻醉机呼吸机回路消毒机、电动病床、一次性腹腔镜穿刺器、数字化车载X 射线机、数字化X 射线透视摄影系统、新一代内镜清洗工作站、大孔径CT 等产品获批，研发高投入带来产品体系的进一步丰富。

    　　投资建议：结合25Q3 业绩（利润持续承压），我们预计公司25-27 年归母净利润为7.0、8.2、9.0 亿元（25-27 年前预测值为8.0、9.3、10.3 亿元），同比增加1.5%、16.3%和10.7%，EPS 分别为1.16、1.35、1.49 元，对应PE 分别为13、11 和10 倍。参考可比公司，给予公司2026 年15 倍PE，对应目标价约20 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1、募投项目进展不及预期；2、产品研发进展不及预期；3、海外市场开拓不及预期。