2021年上半年业绩基本符合我们预期

    用友网络公布2021年上半年业绩：收入31.8亿元，同比增加7.7%；归母净利润2.15亿元，同比增长740%（受金融业务股权转让产生的投资收益同比增加影响）。单季度来看，公司2021年二季度实现收入19.6亿元，同比上涨5.5%；归母净利润2.3亿元，同比下滑13.4%（销售及研发投入加大）。

    公司业绩基本符合我们预期。

    毛利率趋势向上：上半年公司整体毛利率达到57.2%，单二季度毛利率达到63.4%（同比+5ppts） ， 我们判断其原因为金融业务的剥离， 整体收入质量向好； 费用端投入加大：销售费用率达到24.8%（同比+7ppts） ， 我们认为公司上半年针对大型企业市场大幅扩张销售团队，为下一步能够更好地把握国产替代的机遇打下基础。现金流表现良好：剔除金融业务后，公司销售商品及劳务所得现金流入同比增长21.4%，经营性现金流增长19.3%。

    发展趋势

    云+软件收入增长如期，云转型进程已然过半。2021年上半年公司云+软件收入同比增长26.3%，其中云收入达到15.1亿元（同比增长100.7%），超过传统软件收入（14.5亿元，同比下滑8.9%）。云+软件订单金融同比增长28.4%，其中500万元以上的大单金额同比增长37.0%。公司也首次披露了更多云业务订阅相关指标， 上半年云业务ARR达到8.4亿元， 订阅相关合同负债达到6.5亿元（相比年初增长38.3%）。

    大客户扩张“量”与“质”兼备，订单充沛下半年加速可期。上半年用友在大型企业客户云+软件收入同比增长33.8%，在中国核工业、中海油等超大型企业项目中实现突破。公司在抢占大型公司市场份额的同时也保持着良好的收入质量和回款周期，上半年应收账款及合同负债增长净额仅为2.2亿（占云+软件收入7%），公司上半年绝大部分确认收入均已实现到款，我们认为这体现出公司在大型企业市场保持着较强的交付回款、议价能力，以及较高的客户认可度。近期公司也进入大型企业订单的密集收获期，我们认为公司下半年整体业绩将加速释放，全年实现25%云+软件收入增长。

    盈利预测与估值

    我们维持2021/2022年收入预测基本不变，考虑到公司在研发及销售端投入的持续加大，我们下调2021/2022年净利润预测22%/10%至7.58/8.72亿元。维持跑赢行业评级，维持目标市值2，000亿元与目标价61元。目标价基于10倍2025年市销率估值，对应16倍2022年市销率，较当前股价有64%的上行空间，当前股价对应10倍2022年市销率。

    风险

    Y on BIP推广不及预期； 头部客户项目投入超预期。