公司云转型、订阅优先、生态平台等战略加速推进，收入结构明显优化，BIP 等新品研发取得突破性进展，未来订单和业绩的加速释放将值得期待。

    2022H1，云服务收入同比增长52.6%，云服务ARR 同比增长101.3%公司发布2022 年半年报，实现营收 35.37 亿元，同比增长 11.3%；云+软件收入35.11 亿元，同比增长 19.0%，其中，云服务收入 22.99 亿元，同比增长 52.6%，占营收的 65.0%，同比增长17.5pct；软件业务继续战略收缩，收入12.12 亿元，同比下降16.1%。截至2022 上半年末，云合同负债17.6 亿 元，同比增长41.4%，订阅相关合同负债10.3 亿元，同比增长 57.5%，云服务ARR 16.8 亿元，同比增长 101.3%。新增云服务付费客户数6.62 万家，累计为50.45 万家。

    战略性短期高投入影响短期业绩，但产品更加成熟，业绩释放值得期待自从战略3.0-II 阶段以来，公司持续加大对YonBIP 等产品的战略投入，2022H1研发投入13.17 亿元，同比增长38.1%，导致业绩发生阶段性波动，上半年扣非后归母净利润亏损2.06 亿元，亏损同比增加1.25 亿元。短期战略性加大研发投入驱动公司产品加速成熟，其中，BIP 产品持续迭代升级，8 月底，BIP3 将重磅发布，性能全球领先；YonSuite、U9 Cloud、U8 Cloud 矩阵完善，产品竞争力结构性扭转。结合历史上NC、U9 等产品的投入产出节奏，我们认为公司后续费用投入增速或将趋缓，战略新品将进入投入回报期，业绩的后续释放值得期待（2022Q2，公司实现扣非后归母净利润增速20.85%）。

    企业客户市场增速可观，大中小三类市场拓展持续突破，生态优势加强2022H1，公司在企业客户市场实现云+软收入32 亿元，同比增长24.6%，其中大型、中型、小微市场收入分别为23.62、5.01、3.38 亿元，同比增长19.3%、34.8%、55.7%，云收入占比分别为66%、49%、85%，在大型企业市场千万以上项目签约金额同比增长 61%，国产替代项目累计签约超 350 家，并签约中国电信、中国广电、中国烟草总公司、中国金币总公司等众多头部客户和行业标杆企业。生态战略持续推进，二季度认证的专业服务顾问数量较第一季度环比增长38.84%，ISV 伙伴数量超过 2,000 家（2021 年：970 家）。

    盈利预测与估值

    上半年主营业务收入增速上行，云转型积极推进，订阅收入占比有望持续提升。

    面对大、中、小三类市场，公司在产品端和客户端持续取得重大突破，生态优势不断加强。预计公司2022-2024 年实现营收分别为107.9、132.8、162.4 亿元，对应PS 为6.49、5.27、4.31 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济影响下游开支，市场竞争加剧， YonBIP 等产品迭代不及预期等