业绩回顾

    　　1Q23 业绩符合我们预期

    　　用友网络公告1Q23 业绩：收入14.75 亿元，同比+15%；归母净利润-3.97亿元，同比基本持平；扣非归母净利润-4.96 亿元，同比亏损扩大。公司1Q23 受组织架构调整、大型客户招投标节奏尚未完全恢复等影响，收入增速有所放缓、利润端短期承压，整体符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　收入结构持续向好，中型企业客户市场增速亮眼。1Q23，公司云服务业务保持27%的高速增长，占收入比达到64%，较去年同期+6ppt，公司收入结构持续向高质量升级。分客户来看，中型企业市场收入同比+34%，其中云服务业务同比+65%，增速亮眼；大型企业市场收入同比+12%，受国产化节奏、组织变革等影响，有所放缓。订阅指标表现稳健。1Q23 合同负债余额24.3 亿元，其中，云服务业务的合同负债实现19.4 亿元，较去年同期+13.1%，订阅合同负债实现13.7 亿元，较去年第一季度末+42.9%。利润端受人员规模同比上升，研发销售持续投入影响短期承压。我们认为，随着组织架构调整完成内部经营效率提升，国产化进一步向关键行业渗透，公司有望在大型企业市场持续突破、收入增速恢复，随着人员增速控制利润改善，业绩呈逐季改善趋势。

    　　持续关注后续AI+企业服务融合落地及垂直行业大模型开发进展。我们认为，对标海外Dynamic 365，企业服务是AI 在B 端落地的核心场景之一。

    　　在交互变革方面，公司已在4 月中旬正式发布数字人智友，通过智能灵动的内在感知、主动学习和动态交互能力，帮助企业准确、高效地解析问题。

    　　同时，公司全面加强和提升用友BIP 的AI 平台和应用能力，iuap 的智能中台已经形成RPA、VPA、智能搜索、规则引擎、知识图谱、AI 工作坊等多项智能化能力。在垂类模型方面，用友正式启动企业服务大模型训练，过去公司人工智能研发团队基于海量的企业应用数据和服务经验，标记大量的语料数据，积累超过300 多个功能模型，公司计划后续将通过和通用大模型厂商合作+自研结合的方式，进一步训练企业服务大模型，我们认为有望在财务、人力、采购、制造、营销等领域场景落地应用。我们建议持续关注自研大模型、AI 应用等的后续落地进展。

    　　盈利预测与估值

    　　我们认为公司2023 年业绩有望逐季改善，维持2023/2024 年收入及盈利预测基本不变，维持跑赢行业评级和30 元目标价（基于2023 年SOTP），较当前股价有39%的上行空间。

    　　风险

    　　大型企业项目不及预期；销售及研发端投入超预期；AI应用落地不及预期。