投資總結

    　　2016 年益佰製藥業績觸底回升。2017 年公司成為新版醫保目錄最大受益者，將為醫藥工業收入穩定增長提供支撐。同時，依託醫生集團、醫院平臺和放化療中心打造腫瘤生態圈，公司將著力拓展醫療服務板塊，打造又一業務支柱。公司高管還於一季度持續增持股份，預計會對公司股價構成支撐，亦彰顯高管層信心。我們給予其對應2017 年每股收益32 倍估值，目標價為20.3 元，調升為“買入”評級。（現價截至6 月29 日）

    　　業績觸底回升

    　　公司2016 年實現營收36.9 億元，同比增長11.6%，歸屬于上市公司股東的扣非淨利潤3.7 億元，同比增長114.7%，相比2015 年的-61.9%大幅回升。2017 年首季則實現營收9.3 億元，同比增長26.4%，歸屬于上市公司股東的扣非淨利潤0.9 億元，同比增長17.9%。

    　　具體而言，2016 年醫藥工業營收31.9 億元，同比增長4.5%，其中抗腫瘤藥營收18.8 億元，增長10.7%，主要得益于核心品種艾迪和洛鉑的出色表現，以銷量計，兩者分別銷售6165 萬支、71.77 萬支，按年增長13.1%、52.9%。此外，2016 年醫療服務板塊實現營收5 億元，按年大增98%，主要是淮南朝陽醫院並表，占比營收13.5%，比上年提升5.6 個百分點。

    　　盈利能力方面，因醫療服務收入占比提升，2016年公司毛率76.5%，下降4.4個百分點，1Q17為73.1%，繼續下降3.4個百分點，預計之後仍會持續。不過，公司費用控制較好，2016年銷售費用比上年同期下降10.2%，銷售費用率從61.9%下降並大幅降至49.8%。2017年首季費用率呈現繼續下降，比上年同期下降8個百分點至46.5%。我們預期，隨著品種聚焦及醫療服務業務提升，銷售費用率仍有改善空間，淨利率仍有望進一步提升。

    　　新版醫保目錄調整受益龍頭

    　　益佰製藥是新版醫保目錄最大受益者，艾愈膠囊、理氣活血滴丸、丹燈通腦片、婦科調經片等新進目錄，洛鉑、複方斑蝥膠囊取消適應症限制，葆宮止血顆粒、婦炎消膠囊則由醫保乙類調整為甲類。無論是新進目錄數量還是解除使用限制上，公司均超過市場預期，將為醫藥工業收入穩定增長提供支撐。

    　　洛鉑作為第三代鉑類抗癌藥，並是獨家品種，未來隨著行業整合及管道下沉，再加上新醫保目錄解除用藥限制，未來有望超越艾迪成長為公司明星品種，理氣活血滴丸及艾愈膠囊亦為獨家品種，亦有望成為數億級別的核心品種。此外，葆宮止血顆粒也是公司獨家品種，婦炎消膠囊則為獨家劑型，均在新版醫保目錄中由乙類調為甲類，婦科調經片則為獨家劑型，總體上，公司三大婦科用藥產品都受益於醫保目錄調整，預計增速將明顯提升。

    　　醫療服務貢獻將高速增長

    　　腫瘤診療服務生態鏈是益佰製藥近兩年著力打造的又一業務支柱。目前，公司旗下已有灌南醫院、朝陽醫院等4 家醫院，並擁有近10 家腫瘤醫生集團的控股權，分別分佈在貴州、安徽、天津等。同時，公司投資有28 個腫瘤治療中心項目。

    　　我們預期，憑藉“藥品+醫院+醫生”的腫瘤治療生態圈，公司有望成為國內最大的腫瘤醫療服務平臺，並形成包含手術、放療、化療、影像、診斷、康復和精准醫療於一體的腫瘤治療體系。其醫生集團模式讓醫生參與管理和投資，亦有望解決民營資本參與醫院投資的難點，我們預計2017 年該板塊將進入收穫季，持續實現高增長。

    　　風險

    　　產品銷售不達預期；

    　　醫療服務平臺擴張不達預期。