事件：公司2021 年上半年实现营业收入142.64 亿元，同比增长17.36%；归母净利润为2.61 亿元，同比下滑-16.81%。折合Q2 单季度实现营业收入72.78 亿元，同比增长3.69%；归母净利润1.62 亿元，同比减少-31.61%。

    　　分业务看：液态奶/其他乳制品/牧业产品/其他行业分别实现营业收入82.80/ 40.19/12.31/5.47 亿元， 同比增减分别为+24.68%/-0.29%/+33.09%/+19.97%。四个业务中，液态奶业务增长较为亮眼，2021 年上半年推出致优A2β-酪蛋白鲜牛奶、0 蔗糖如实饮用型系列产品、莫斯利安白桃大福新口味、优加3.8 蛋白纯牛奶等新品。。其中牧业产品收入增加，主要是本期饲料产品销售收入增加。

    　　分地区看：从区域分布来看：公司实现上海/外地/境外营业收入分别为39.27/ 70.47/ 31.04 亿元，同比增长分别为24.33%/22.81%/-1.68%，阜外业务发展增速稳健，上海大本营表现稳定。

    　　盈利能力分析：公司1H2021 年毛利率为24.19%，同比下降6.61PCT，主要受原奶价格上升等因素影响。净利率为1.54%，同比下降2.46PCT，主要是海外业务拉低盈利表现。公司1H2021 年销售费用率18.43%，同比去年22.31%,降低3.88PCT。管理费用率由3.31%下降至3.13%，同比减少0.18PCT。

    　　当期海外业务拖累整体业务表现。公司重要子公司新西兰新莱特2020 年中报营收为31.73 亿元，2021 年中报营收为31.21 亿元，同比下降1.63%；新莱特2020 年中报净利润为2.76 亿元，2021 年中报净利润为-0.75 亿元，处于亏损状态。造成子公司2021 年利润下滑主要原因为：全球宽松货币政策和财政政策推动下原奶价格的大幅上涨，新西兰海运运力不足造成的出货量减少，国际海运成本大幅上调，以及关键客户跨境销售渠道受到疫情影响等。在成本管控、供应链管理、客户合同管理、定价策略和生产运营等方面调控及部署下，新西兰新莱特目前经营状况趋于平稳，并成功完成了新产品品类和新的大客户开发。

    　　加速上游布局，持续巩固新鲜战略。公司在安徽、宁夏、黑龙江三省开工　　建设规模牧场。牧场预计将于 2022 年完成建设并投入运营。牧场建成后，公司牛只存栏数将增加 3.1 万头，将有效提升公司奶源自给能力，为“十四五”战略目标的实现打好奶源基础。

    　　盈利预测与投资建议：二季度收入主要受海外业务影响，我们预计21-23年公司营业收入分别为279.33、313.05、354.63 亿元，归母净利润分别为6.73、7.57、8.60 亿元，EPS 分别为0.55、0.62、0.70 元，对应PE 分别为23X、21X、18X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：新品销售不及预期，原料奶价格上升，行业竞争加剧，疫情带来的不确定性因素，产品渠道及拓展不及预期，食品安全事件。