3Q21 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q21 业绩：3Q21 单季度收入/销量/归母净利润/扣非归母净利润分别同比-3.0/-8.7/+6.4/+0.3%；毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利率分别同比-0.3/-0.8/+0.5/+1.3ppt。其中：主品牌青岛啤酒1Q-3Q21 实现销量/ASP 同比增长13.1/7.5%，单3Q 销量持平。

    　　此番三季度业绩基本符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　3Q21 短期销量因为旺季偏淡和疫情散点复发导致销量承压，但高端表现出一定韧性；毛利率在成本上涨压力下微幅下降。细分结构看，公司单3Q 销量下滑8.7%，我们认为低端销量下滑幅度较大是主要原因，低端销量下滑一方面是厂家主动升级，另一方面低端品线在山东省内也面临竞品竞争。而在下半年消费大环境疲软背景下，公司单3Q 主品牌销量基本持平，年初至三季度末吨价同比+7.5%，高端产品表现稳健，优于行业整体。由于成本持续上行，结构升级无法完全对冲成本压力，导致毛利率小幅下滑0.3ppt。

    　　公司把控费用投放的能力提升，费效比保持平稳。公司单3Q 销售费用削减1.1 亿元，同比减少8.5%，基本与销量变动一致，说明公司费用把控力度提升，费用投入精准度在持续提高。

    　　建议关注行业性提价带来的利润提振。公司3Q 存货水平较去年年末下降143 万元（变动-43.5%），且应付账款上升73 万元（变动+32.4%），公司或存原料补库存需求。且当前随着包材和部分原材料价格持续上涨，行业性提价正逐步开启，华润等龙头公司开启提价，我们估计青啤也会跟上提价节奏，且覆盖范围较大以对冲成本上升，我们预计明年公司毛利率仍将在提价和结构升级的带动下呈上行趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　由于下半年消费疲软，我们小幅下调销量预测，因此下调2021/2022 年净利润2.8%/2.7%至27.73 亿元/33.32 亿元。当前A 股股价对应2021/2022年46.6 倍/38.8 倍市盈率。当前H 股股价对应2021/2022 年28.5 倍/23.8倍市盈率。维持A 股和H 股跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下移，.我们下调A 股目标价2.7%至110.00 元对应54 倍2021 年市盈率和45.0 倍2022 年市盈率，较当前股价有16.0%的上行空间。我们下调目标价5.3%至80.00 港元对应34 倍2021 年市盈率和28 倍2022 年市盈率，较当前股价有18.4%的上行空间。

    　　风险

    　　整体消费疲软导致提价不畅，疫情复发，高端竞争加剧，跨品类竞争开启，原材料成本波动，食品安全等。