件描述

    　　青岛啤酒2025 年H1 营业总收入204.91 亿元（同比+2.11%）；归母净利润39.04 亿元（同比+7.21%），扣非净利润36.32 亿元（同比+5.99%）。公司2025Q2 营业总收入100.46 亿元（同比+1.28%）；归母净利润21.94 亿元（同比+7.32%），扣非净利润20.29 亿元（同比+6.02%）。

    　　事件评论

    　　产品结构优化，基地市场优势巩固。

    　　2025 年上半年，公司实现销量473.2 万千升（上半年量增2.3%，好于国内啤酒行业1~6月累计产量下滑0.3%的表现；均价持平略降；单Q2 价增约0.2%）；主品牌销量271.3万千升（上半年量增3.9%，单Q2 量增约3.9%）；中高端产品销量199.2 万千升（上半年量增5.1%，单Q2 量增约5.5%），高端快于主品牌快于整体，结构优化的趋势清晰。

    　　分地区看，上半年山东地区收入（合并内外交易，下同）增长2.56%（净利率提升1.59pct），是奠定整体增长和盈利改善的基石，此外华东地区上半年收入增长9.94%，净利率提升8.8%，改善突出。公司坚持创新驱动（上新“轻干、樱花味白啤、浑浊IPA 及全麦国潮、全麦逸品”等多款特色产品），夯实全档位、全品类、全渠道发展优势，继续推动区域市场连片开发，三大战略带市场均实现量利双增长。

    　　成本红利、结构优化驱动毛利率改善，营销费用率平稳略降。

    　　青岛啤酒2025H1 归母净利率同比提升0.91pct 至19.05%，毛利率同比+2.09pct 至43.7%，期间费用率同比+0.38pct 至13.21%，其中细项变动：销售（同比-0.14pct）、管理（同比+0.01pct）、研发（同比+0.07pct）、财务（同比+0.44pct）。单看2025Q2，公司归母净利率同比提升1.23pct 至21.84%，毛利率同比+3.05pct 至45.84%（2025Q2 均价提升约0.2%，均成本下降约5.1%），期间费用率同比+0.87pct 至11.47%，其中细项变动：销售（同比持平）、管理（同比+0.23pct）、研发（同比+0.14pct）、财务（同比+0.5pct）。

    　　2025 年上半年毛利率改善主要系产品结构优化（高端增速领先）叠加部分原料成本下行，此外广宣费用率上半年减少0.39pct。

    　　积极拥抱新渠道，成本红利显现，经营情况延续改善。

    　　公司线上渠道持续深化运营传统平台，聚焦发力新媒体，新渠道：强化闪电仓、酒专营等新业态布局开发（连续5 年交易额高速增长）。目前渠道库存处于良性低位，Q3 延续“轻装上阵”，叠加成本红利持续释放和高端化趋势不变，2025H2 业绩有望延续稳健增长。

    　　我们预计公司2025~2027 年归母净利润分别为49.1/54.3/60.1 亿元，对应PE 为19X/17X/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求恢复较慢风险；

    　　2、行业竞争进一步加剧风险；

    　　3、消费者消费习惯发生改变风险。