报告关键要素:

    　　2026 年3 月26 日，公司发布2025 年年度报告。公司2025 年啤酒业务稳中有进，主品牌和中高端销量保持增长，但2025 年四季度业绩同比小幅下滑。受益于大麦等啤酒原材料成本处于低位、产品结构提升，以及费用管控平稳，公司2025 年毛利率和净利率均提升。短期来看，成本下降红利有望延续，餐饮复苏和2026 年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖；长期来看，公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，产品结构提升仍有空间。预计3 月31 日股价对应2026-2028年PE 分别为17/16/16 倍，维持“增持”评级。

    　　投资要点:

    　　啤酒业务稳中有进，主品牌和中高端销量正增长。公司2025 年实现营业收入324.7 亿元（ YoY+1.04% ），实现归母净利润45.88 亿元（YoY+5.60%），实现扣非归母净利润41.30 亿元（YoY+4.53%）。公司啤酒销量有所上升，其中青岛啤酒主品牌销量同比增长3.54%至449.4 万千升，其他品牌销量同比下滑1.36%至315 万千升，全年公司啤酒销量同比增长1.43%至764.8 万千升；公司产品结构持续升级，中高端以上产品实现销量331.8 万千升，同比增长5.2%，超过公司啤酒总销量的增速。价格方面，主品牌ASP 同比下降2.12%至4980 元/千升，其他品牌同比提升0.95%至2996 元/千升。公司聚焦“新产品、新渠道、新人群、新场景、新需求”拓展增量空间，创新体制机制及市场运营模式，优化资源配置，持续深耕、开拓海内外市场。2025 年线上产品销量连续13 年保持增长。

    　　四季度业绩同比小幅下滑。Q4 单季，公司实现营收31.07 亿元，同比-2.26%，实现归母净利润-6.86 亿元，同比增亏0.41 亿元。四季度啤酒销量略有下滑，同比下滑0.13%至75.4 万千升，其中青岛啤酒主品牌销量同比下滑0.20%，其他品牌同比持平。

    　　成本下行利润率提升，费用管控平稳。2025 年公司毛利率为41.84%，同比+1.62pcts；净利率为14.53%，同比+0.55pcts，受益于大麦等啤酒原材料成本处于低位以及产品结构提升，公司利润率提升。费用端，2025年公司销售费用率及管理费用率分别为13.81%/4.51% ， 同比-　　0.51pcts/+0.13pcts，相对保持稳定。

    　　盈利预测与投资建议：短期来看，成本下降红利有望延续，餐饮复苏和2026 年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖。长期来看，公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，产品结构提升仍有空间。

    　　由于2025Q4 业绩不如预期，我们调整公司盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润为49.27/51.45/53.14 亿元（更新前为2026-2027年归母净利润为52.29/56.44 亿元），同比增长7.38%/4.44%/3.29%，对应EPS 为3.61/3.77/3.90 元/股,3 月31 日股价对应PE 为17/16/16倍，维持“增持”评级。

    　　风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险