核心观点

    　　25 年啤酒行业受“禁酒令”影响，旺季销量表现疲软，餐饮行业持续弱复苏。青啤销量表现稳健，公司加强对新零售渠道拓展并积极探索非啤酒品类，当前中高端产品占比持续提升，青岛啤酒经典、白啤等核心大单品为引领增长，26Q1 吨价重回增长通道，利润表现超预期，高端化仍有空间。关注后续啤酒旺季表现&餐饮渠道恢复，啤酒高端化仍在途中。25 年青啤分红率约70%，H 股红利属性较强，分红率未来仍有提升空间，估值回落至低位，底部配置价值凸显。

    　　事件

    　　公司发布2026 年一季报

    　　公司2026Q1 实现营业收入102.85 亿元（-1.54%）；归母净利润18 亿元（ +5.23% ）， 扣非归母净利润17.06 亿元（+6.42%）。

    　　简评

    　　中高端占比提升，吨价重回增长

    　　量方面，公司26Q1 实现销量220.2 万千升（-2.61%），其中主品牌青岛啤酒实现销量138.1 万千升（+0.44%），中高端以上产品实现销量104.2 万千升（+3.07%），中高端以上产品销量占比提升2.61 个百分点至47.32%。公司以青岛啤酒经典、白啤等核心大单品为引领，加大经典及以上中高端产品的培育与推广力度，加快培育全麦、精酿以及0 糖轻卡、无醇低醇等新品类、新赛道，产品结构及盈利能力稳步提升，我们预计Q1 经典系产品中低单量增、白啤高单增长、纯生仍在调整。

    　　价方面，26Q1 公司平均吨价为4671 元/千升（+1.10%），吨价重回增长，主要系结构提升。公司围绕“新产品、新渠道、新人群、新场景、新需求”开辟增长新空间，通过线上线下融合推广，持续深耕线上渠道，积极拓展新零售与即时零售业务，线上产品销量继续保持快速增长。

    　　公司以高质量发展为引领，聚焦市场区域消费特点精准发力，以差异化策略推动区域市场协同发展；同时积极开源节流、提费效控成本，实现了经营发展提质增效。

    　　吨成本延续改善，盈利能力继续提升

    　　成本端，公司26Q1 平均吨成本为2674 元/千升（-0.81%），成本改善主要系公司优化成本管理，Q1 麦芽和玻璃瓶成本下降，以及铝罐已锁价，对整体采购成本影响较为可控。26Q1 毛利率、净利率同比变动+1.11、+1.18 个百分点至42.74%、17.82%。26Q1 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动-1.03、+0.30、+0.32 个百分点至11.50%、3.49%、-0.70%，提费效成果显著，公司盈利能力持续提升。

    　　关注餐饮复苏进度，红利属性增强

    　　25 年啤酒行业受“禁酒令”影响，旺季销量表现疲软，餐饮行业持续弱复苏。青啤销量表现稳健，公司加强对新零售渠道拓展并积极探索非啤酒品类，当前中高端产品占比持续提升，青岛啤酒经典、白啤等核心大单品为引领增长，26Q1 吨价重回增长通道，利润表现超预期，高端化仍有空间。关注后续啤酒旺季表现&餐饮渠道恢复，啤酒高端化仍在途中。25 年青啤分红率约70%，H 股红利属性较强，分红率未来仍有提升空间，估值回落至低位，底部配置价值凸显。

    　　盈利预测：预计2026-2028 年公司实现收入328.90、332.59、335.51 亿元，实现归母净利润48.86、51.94、54.34 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1、高端产品推进不及预期风险：行业进入高端化发展时代，各企业通过推进高档产品销售提升盈利水平。

    　　目前高档啤酒市场竞争较为激烈，若公司高档产品推进受阻，盈利或不及预期。

    　　2、原材料价格波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。当前大麦成本从高点回落，若未来原材料价格发生波动，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。

    　　3、市场需求恢复不及预期：2024 年以来餐饮等啤酒消费场所逐步复苏，若修复节奏不及预期，将影响公司产品销售。