公司发布2020 年年报和2021 年一季报，2020 年公司实现营业收入4557.5 亿元，同比增长6.5%；实现归母净利润150.0 亿元，同比增长1.7%；2021 年一季度，公司实现营业总收入1325.9 亿元，同比增长66.6%；实现归母净利润39.3 亿元，同比增长7.4%。

    　　业绩稳步增长，盈利能力下滑。2020 年公司归母净利增速不及营收增速的主要原因在于：1、房地产业务结转毛利率下降，较上年同期下降1.2 个百分点至26.4%；2、投资收益下滑显著，由2019年的88.6 亿下降至2020 年的47.7 亿元；3、成本管控能力下降，销售管理费用率较上年同期提升了0.5 个百分点至5.5%。

    　　销售略有下降但回款质量提升，拿地结构优化。2020 年公司实现销售金额3583.5 亿元，同比下降7.7%。2021 年一季度公司实现销售金额702.09 亿元，同比增加39.0%。2020 年实现回款3089亿元，整体回款率达到86%，较2019 年提升了8.4%。2021 年一季度实现回款671 亿元，整体回款率进一步提升至96%。2020 年公司新增权益计容建筑面积2932 万平方米，按货值计算约70%的项目位于一二线城市，较2018-2019 年40-50%的比例提升较大。

    　　“三年三步走去杠杆”计划成效显著。2020 年公司净负债率明显改善，下降21 个百分点至135.1%；有息负债总额较年内高点下降约450 亿元，同时年内现金短债比快速提升，同比提升28%至0.97，截至2021 年一季度末，公司的“三年三步走去杠杆”计划提前阶段性达标，现金短债比达到1.3。2020 年公司的综合融资成本小幅提升4 个BP 至5.64%，但仍处在行业较低水平。

    　　上调盈利预测和目标价，维持增持评级。我们调整公司2021-2023年EPS 为1.32/1.40/1.48 元（原预测2021-2022 年为1.21/1.29 元），考虑到可比公司2021 年的平均PE 估值为6X，我们给予公司2021年6X 的估值水平，对应目标价7.92 元（原目标价为7.26 元）。

    　　风险提示：公司销售不达预期；多元产业协同发展不及预期。