业绩同比+2%、扣非业绩同比+13%，符合市场预期。20 年，公司营收4,560.6 亿元，同比+6.5%；归母净利润150.0 亿元，同比+1.7%；扣非后归母净利润143.6 亿元，同比+13.1%；基本每股收益1.23 元/股，同比+1.7%；毛利率和归母净利率分别为14.4%和3.3%，较上年-1.1pct 和-0.2pct；三项费用率合计5.6%，同比-0.5pct；摊薄净资产收益率17.7%，同比-1.0pct。疫情背景下，公司围绕主要产业板块，努力推动创新转型，着力提高产业发展能级与核心竞争力，结转规模总体平稳。20 年末，公司预收账款达4,215亿元，较上年末+10.6%，可覆盖20 年地产营收216%，预收款高覆盖有望助力业绩释放。

    　　报告期内，每10 股派发现金红利2.50 元，分红率为20.3%，对应股息率4.3%。此外，公司公告21Q1 营收1,327.0 亿元，同比+66.6%；归母净利润39.3 亿元，同比+7.4% 20 年销售3,584 亿元，同比-8%，拿地/销售面积比101%， 20 年，公司销售金额3,584亿元，同比-7.6%；销售面积2,909 万平，同比-10.7%；销售均价12,320 元/平，同比增长3.4%；销售回款3,089 亿元，回款率86%；新开工3,178 万平，同比-24.3%；竣工面积2,356 万平，同比-5.8%。20 年，公司拿地建面2,932 万平，拿地总成本929 亿元，新增货值3,330 亿元，对应楼面价3,175 元/平，拿地/销售面积100.8%，拿地/销售均价28.9%。公司土储长三角区域占比较高，有望深度受益长三角一体化；并且公司在苏州、上海、杭州等城市深度布局，包括苏州汾湖科技城、绿地长岛、杭州湾等项目预计将为公司带来大量潜在优质土储，推动长三角土储增厚。截至20 年末，目前公司一二线城市货值占比提升至 70%左右。

    21Q1 末三条红线改善至橙档，基建业务进入加速发展阶段。至20 年末，公司资产负债率88.9%（同比+0.4pct），剔预资产负债率为84.1%（同比+1.3pct），净负债率140.6%（同比-15.3pct），现金短债比0.97 倍（同比提升0.21 倍），公司负债情况有所改善，但三条红线指标仍处于红档；公司20 年整体融资平均成本为5.64%，同比+0.04pct，保持行业较低水平。至21Q1 末，公司现金短债比上升至1.30 倍，较20 年末提升0.33 倍，三条红线指标改善至橙档。此外，2020 年，公司基建产业快速发展，全年新签合同额6,103亿元，同比增长62%，同期全年合计完成营业收入2,334 亿元，同比增长 24%，预计未来几年中基建业务或将是公司新的业绩增长点。

    投资建议：业绩平稳、销售暂弱，基建业务快速发展，下调至“增持”评级。绿地控股近几年来重抓回款卓见成效，有效推动负债率的改善；公司积极解决低利润率弊病，严控拿地成本，并依托特色小镇、PPP 项目拓展等多种方式进一步增强非市场化拿地能力；公司将降成本、提周转提升到战略高度；此外，基建业务也进入加速发展阶段。鉴于公司结算进度低于预期，我们下调公司2021-22 年每股收益预期分别为1.35、1.45 元（原先为 1.77、2.13 元），并引入23 年为1.54 元，现价对应21PE 为4.3X，下调至“增持”评级。

    风险提示：房地产调控超预期收紧，销售去化率不及预期。