投资要点

    公司公告：2020年实现营收517.22亿元，同比增长4.22%；归母净利润15.86亿元，同比增长12.64%，扣非归母净利润15.14 亿元，同比增长15.17%。销售毛利率和净利率分别为8.18%/4.01%，同比分别-0.28pct/+0.32pct。单看Q4，实现营收78.55 亿元，同比增长4.73%；归母净利润实现3.53 亿元，同比增长45.89%。2021 年Q1 单季营收171.98 亿元，同比上升18.70%，归母净利润6.48 亿元，同比上升74.46%。

    公司2020 年实现营收517.22 亿元，完成董事会预算目标 525 亿元的 98.52%，同比增长4.22%。1）区分品类来看，其中珠宝首饰营收380.79 亿元，同比增长2.62%；黄金交易营收130.15 亿元，同比增长19.85%； 2）区分地区来看，境内营收512.54亿元，同比增长6.69%；境外严重疫情未缓解，造成营收同比下降34.06%至3.30 亿元。3）从展店增速来看，2020 年老凤祥持续展店，营销网点净增557 家至4450 家。

    老凤祥自营银楼180 家，较去年减少4 家；连锁加盟店4270 家，较去年净增561 家。

    2021 年一季度实现营收171.98 亿元，同比上升18.70%。作为传统销售旺季营收表现良好，Q1 的增幅可能源自线下活动恢复进一步释放需求。

    2020 年净利润增速高于营收，源自公司销售费用率、管理费用率相比同期分别下降0.17/0.16pct。公司2020 年归母净利润15.86 亿元，完成董事会预算目标 14.35 亿元的 110.52%，同比增长12.64%。销售毛利率和净利率分别为8.18%/4.01%，同比分别-0.28pct/+0.32pct。①从毛利率来看，下降0.28pct 至8.18%。②从费用率来看，下降0.27pct 至2.77%。③投资实现正的净收益导致净利率提升。

    公司经营活动现金流净额为23.48 亿，与同期相比增加36.02 亿元，现金流净额由负转正。主要系由于购买商品、接受劳务、工资薪酬、税费等经营支出比上年减少。

    2021 年公司展望：2021 年公司将大力开拓市场，推动珠宝业务境内外联动。加强品牌建设，以品牌自信引领高质量发展。持续加强产品开发，推进核心竞争力提升。2021年指引为营业总收入 575 亿元，比 2020 年实际完成值增长 11.17%；利润总额 30.81亿元，比 2020 年实际完成值增长 10.26%；归属于上市公司股东的净利润 17.35 亿元，比 2020 年实际完成值增长 9.39%

    投资建议：老凤祥已积累了较强的品牌力并建立了强势稳固的渠道。未来镶嵌类珠宝占比的提升以及持续向三四线拓展门店有望持续提升公司ROE 水平，混改有望加强前两者提升的幅度与速度，进一步促进ROE 优化。此外，投资属性驱动的金价坚挺也为公司业绩及股价稳定提供支撑。看好公司发展，微调21-23 年EPS 分别为3.65/3.74/4.11 元，对应2021 年4 月27 日PE 为16/15/14x。

    风险提示：珠宝消费行业复苏乏力，国内可选消费增速回落。