事件描述

    　　公司2024 年营收实现567.9 亿元，同比下滑20.5%，归母净利润19.5 亿元，同比下滑11.9%；2025Q1 收入175.2 亿元，同比下滑31.6%，归母净利润6.1 亿元，同比下滑23.6%，扣非归母净利润6.4 亿元，同比下滑22.9%。

    　　事件评论

    　　2024 年金价大幅上涨压制黄金饰品消费需求，公司加盟批发业务阶段性承压。2024 年全行业黄金饰品、金币金条消费量分别同比下滑25%、增长25%；公司黄金销售量83 吨，同比下滑43%，表现相对弱于行业；2024 年公司总店数5838 家，净关156 家，其中直营店197 家，净开10 家，加盟店5641 家，净关166 家。预计2024 年金价大幅上涨，导致加盟商拿货和拓店意愿阶段性较弱，行业批发端恢复或相对滞后于行业零售端，导致公司珠宝业务收入469 亿元，同比下滑19%，黄金交易业务收入94 亿元，同比下滑26%。

    　　2024 年公司综合毛利率8.9%，同比提升0.6pct，其中珠宝业务毛利率提升0.3pct 至10.2%，预计主因金价上行影响。但因收入承压，全年毛利额51 亿元，同比下滑15%。

    　　身处行业扰动期，公司适当采取降本措施，薪酬、装修及摊销费用有所减少，但销售/管理/研发/财务合计费用率为2.9%，同比被动提升0.5pct，导致经营利润“毛利-税金-三费+投资收益+公允价值变动净收益”为31 亿元，同比下滑19%。

    　　公司围绕多渠道开拓、产品创新和品牌提升等多维度，加速战略升级。一季度，公司营收同比下滑32%，毛利率9.1%，同比提升0.7pct，毛利额为16 亿元，同比下滑26%，预计受黄金饰品需求偏淡、以及投资金产品相对热销的共同影响。但另一方面，公司积极应对行业扰动，多维度加速战略升级：公司拟积极开拓线上业务，天猫旗舰店于2025 年1月开业运营；着力开发兼具有中国元素色彩且符合年轻人审美和需求时尚新品，推动产品迭代和IP 跨界联名；构筑起系统化、全方位、差异化、多渠道的品牌传播体系，深化“藏宝金”和“凤祥喜事”主题店的运营，推动品牌年轻化转型和子品牌门店打造。

    　　投资建议：2024Q2 以来，金价罕见地持续大幅上行、且波动性较高，对行业供需均形成较大冲击，但另一方面也倒逼品牌方从粗放拓店增长的阶段过渡到精细化、差异化的高品质发展阶段。中长期来看，预计黄金无论在保值增值属性、还是工艺丰富度上，均是悦己配饰需求的主要材质，同时公司在渠道规模和品牌认知度上均保持领先优势，有望加速战略调整，迎来业绩改善。预计2025-2027 年公司EPS 有望实现3.06、3.41、3.73 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、若金价持续大幅上行，或进一步压制黄金饰品消费需求；2、头部品牌之间的竞争加剧。