投资要点：

    金枫酒业是黄酒业的龙头企业。公司2011年实现黄酒销量约10万吨，收入10.4亿元，净利润1.4亿元，收入和销量仅次于古越龙山。目前主要核心品牌有“石库门”和“和酒”两个中国驰名商标。公司的控股股东是上海市糖业烟酒（集团）公司，实际控制人为光明食品集团。

    黄酒行业势单力薄。黄酒规模企业的产量预计是啤酒、白酒、葡萄酒、黄酒中最少的；收入也是饮料酒中最少的，动态的看，黄酒近五年的收入复合增速约为13.47%，略高于啤酒的12.46%，但远低于白酒的33.23%和葡萄酒的26.19%。微观层面，黄酒的规模企业数量要小于其他酒种，规模企业的平均收入也低于其他酒种。黄酒行业整体盈利能力也偏低。2011年黄酒的行业利润率为11.45%，低于较为赚钱的白酒和葡萄酒，但稍高于竞争更为激烈的啤酒。

    黄酒消费具有较强的区域性和季节性。预计浙江、上海和江苏的黄酒消费约占全国的50%左右，近年来呈现向外部扩散的趋势，安徽最为明显。黄酒消费还具有一定的季节性。从行业产量数据看，第一和第四季度的产量是全年高点，即黄酒销售旺季。

    行业集中度适中，仍有提升空间。2011年行业前三者（古越龙山、金枫酒业、会稽山）占行业的收入占比分别为10.36%、8.72%、7.46%，而利润总额占行业的15.90%、13.77%、11.18%。预计未来仍有进一步提升空间。

    黄酒消费区域局限和附加值低的原因。黄酒的消费区域性主要跟其行业生态有关：1）作为一个老酒种，缺少文化的适应性；2）行业生态竞争档次低；3）行业规模企业数量少；4）行业巨头全国化野心较白酒小，全国化力量单薄等；5）黄酒的受众规模有限。黄酒附加值低的原因主要因为黄酒的评级体系不强、评判标准不清晰和生产成本低等因素造成。

    突破黄酒消费区域局限，附加值低的困境。实现黄酒的全国化需要行业转变思路，持续并发扬创新精神；高举品牌化大旗；更多优质生产厂商进行全国化推广。提升黄酒附加值则需要行业秉承差异化，实施创新和品牌战略。

    整合华光由浅入深。华光酿酒进入公司后，公司对其进行基酒整合、生产整合和销售整合，基酒整合、生产整合以及销售组织的整合基本完成，未来将加大销售执行的整合和提升。而产品定位，总体品牌战略为：突显核心品牌，提升3年陈以上产品，优化低端产品结构。其中，公司“石库门”以海派文化做深上海市场，“和酒”品牌则是以“和文化”谋求全国化的理想品牌。

    市内外市场承压，创新改革求出路。今年上半年市外收入大幅滑坡，市内收入也有9%的放缓，问题源自内部管理和销售执行上的问题，譬如窜货管理不到位、同价位品牌冲突导致金色年华下滑20%左右。公司将营销权限上提至总经理，并通过引进外援加强了市场和销售执行方面的力量。未来将在渠道细化管理方面进一步改进，并持续推进产品创新。改革效果有待明年一季度数据检验。

    葡萄酒、白酒注入可期但时间预计会很长，且对上市公司长期未必构成利好。

    盈利预测及估值。预计公司2011-13年收入为9.19亿元、10.33亿元、11.81亿元，EPS为0.27元、0.30元、0.35元，估值合理，维持 “增持”评级。