摘要：

    事项：公司公告，全资子公司山西天然气与山西新天能源签订《煤层气购销合同》，项目合同价格2.4元/立方米（含税价），暂定合作有效期5年，合同期内供气量约为40万立方米/日，协议气源来自鄂尔多斯盆地东喙的石楼西区块。

    煤层气入网有助气源多元化及成本降低

    与其他省份相比，山西省及周边煤层气等资源丰富，具有多气源互补优势。作为公司重要气源之一的煤层气，相比天然气具有显著的价格优势（本次合同价2.4元/方，而山西省天然气门站存、增量分别为2.57、3.05元/方），本次合同气源主要来自于石楼西区块（石楼县隶属于山西吕梁市），预计年底投产供气；合同的签订有助于保障公司气源供给，更为重要的是可有效降低公司综合购气成本。随着山西煤层气产业的发展，公司煤层气入网量有望快速增长，我们预计公司2014~2016年煤层气采购量分别为4.0/6.5/9.0亿方（2013年约2亿方），本次合同签订量尚在我们的预测增量范围内。

    大气治理推进，需求提速有望推动业绩持续高增

    2014年，受制于天然气价格上涨预期压制以及经济疲弱影响，全国天然气消费增速同比大幅回落，1-9月仅增长6.8%（2012Q1-3、2013Q1-3增速分别为13.6%、13.5%）；与全国趋势一致，公司售气量增速也有所下滑，预计全年增速约10%左右（前三季度收入增速21.6%，剔除价格上涨因素，售气量增速约10%左右）。去年下半年调价时公司上游气源价格调整幅度小于终端售价调整幅度，今年售气价差扩大，是全年业绩增长的重要因素。

    展望未来，随着大气治理的推进，煤改气、油改气陆续推进，太原市的嘉节电厂、东山燃机等大用户有望分别于2014年底、2015年底投产，保守估算，2014~2015年两电厂消耗气量分别为6、12亿方；结合行业其他公司可比水平，我们预计单位售气价差约0.3元/方左右，单位售气净利约0.15元/方，对应利润约0.9、1.8亿元。加气站方面，公司稳步推进建设步伐，未来两年有望新增加气站30座，将成为增量业绩贡献的另一重要来源。此外，公司在建项目寿阳煤层气热电项目正在建设中，装机规模2*60MW，年用气量约1.5~2亿方，预计后续上网电价落实后将正式投产。

    风险因素：电厂项目投产进度低于预期；上游气价过快上涨影响需求；在建工程转固带来折旧、财务费用超出预期。

    维持“增持”评级。公司煤层气入网量快速增长带来成本降低，电厂、加气站等推动需求提速明确，未来两年业绩高增确定性较高。我们维持公司2014~2016年0.73/1.01/1.30元的盈利预测，现价对应PE分别为31/23/17倍；公司煤层气战略推进，未来业绩有进一步上调可能，给予2015年25倍PE，对应目标价25.20元，维持“增持”评级。