投资要点：

    电力结构多元化，燃气、煤炭、航运相辅相成。公司的电力项目涵盖煤电、气电、核电、新能源发电等领域，供应了上海地区三分之一的电量，下游用电需求稳定，多元化的发电结构有效分散了公司的经营风险。公司独家经营上海市天然气高压主干网输气管网，下属上海石油天然气有限公司，负责东海平湖油气田的勘探开发。公司的煤炭和航运业务一方面扩展了公司的综合业务范围，促进总收入的提升；一方面平滑了公司火电生产的燃料成本，增强公司的议价能力。油气业务在公司主营业务收入中占比最高，电力业务占毛利的比例最高。

    火电能耗优势显著，新能源发电稳步拓展。2017Q1-3 发电量增加带来收入增长，煤价上涨导致利润下滑。前三季度控股发电量267.7 亿千瓦时，同比增加20.9%；上网电价均价0.405 元/千瓦时（含税），与16 年持平。公司的燃煤发电机组大多是60 万千瓦以上、高参数、低能耗的大型发电机组，在技术、节能环保指标等居于行业领先地位，有助于优化电源结构，促进节能减排。截至2016 年末，公司权益装机容量939.58 万千瓦，同比增长12.7%；控股装机容量904.17 万千瓦，同比增长19.3%。高参数燃煤机组及风电机组的增长最快。随着公司的异地项目建设，公司控股装机容量的地域分布中，上海地区的集中度明显下降，占比由2015 年的90%下降至2016 年的77%，多元化地域优势持续拓展。

    多元化经营优势，综合能力持续提升。天然气需求量持续提升，油气上游及中游业务共同利好。《能源发展“十三五”规划》及《天然气发展“十三五”

    规划》等政策的持续推进带动天然气消费量的逐步提升，有利于提高公司所拥有的上海市天然气高压主干网输气管网的利用效率，从而增加管输费收入。

    公司控股的上海石油天然气公司负责东海平湖油气田的勘探、开采及销售，天然气消费量的增加也有助于公司天然气销售收入的提升。煤炭采购、物流、煤化工一体化，有效控制燃料成本，提升规模效应。公司成立了上海申能租赁有限公司（持股60%），并参股申能集团财务公司（持股25%），有助于公司合理、高效地配置资源，把握市场的机会窗口。

    预测与估值。预计公司2017、2018、2019 年实现归属母公司所有者净利润分别为19.85、22.54、25.28 亿元，对应EPS 分别为0.44、0.50、0.56 元。

    参考同行业公司估值，给予18 年14 倍动态PE，对应目标价7.00 元，买入评级。

    风险提示。宏观经济波动影响用电量变化；煤价持续上升；电价下调；天然气市场化改革加剧市场竞争。