电力业务稳步发展 ，能源结构逐步清洁化。电力业务是公司的主营业务之一， 2020 年公司电力业务实现营收131.15 亿元，同比增长7.7%，占总营业收入的66.54%；毛利率为23.10%，同比提高3.51 个百分点。公司电力结构多元化，涵盖煤电、气电、风电、光伏、核电领域，其中风电和光伏发电业务分别实现营收13.10 亿元和2.87 亿元，同比分别增长100.01%和45.55%，远高于火电营收增速17.90%。截至2021 一季度末，公司控股装机容量为1293.39 万千瓦，同比增长10.94%，其中风电装机容量165.27 万千瓦，占比12.78%；光伏装机容量79.17 万千瓦，占比6.12%；风电、光伏装机容量相比2020 年底分别提升1.43 和0.48 个百分点，能源结构继续向清洁化方向发展。

    　　营收大幅下降因业务调整，净利润仍保持增长态势。为适应国家油气体制改革进程，自2020 年起，公司控股50%的上海天然气管网公司的天然气购销业务调整为向公司控股股东申能集团全资子公司上海燃气提供管输服务，收取管输费。此项业务调整导致公司总营收下降49.26%，但由于管输业务毛利率30.11%远高于原购销业务毛利率3.18%，并且电力业务毛利率提高的带动下，公司去年归母净利润仍然实现正增长。

    　　投身电力市场化改革，积极布局售电侧业务。2020 年公司电力市场化交易总电量为97.6 亿千瓦时，同比增长4.04%，电力市场化交易稳步推进。

    　　此外公司先后成立上海化学工业区申能电力销售有限公司和上海申能电力销售有限公司，积极筹备和探索售电业务，向产业链下游延伸。

    　　股权激励有序推进，长效机制助力公司发展。2021 年3 月，公司A 股限制性股票激励计划获上海国资委批复，公司拟向高级管理人员、核心骨干人员等共计293 人授予不超过4912 万股A 股限制性股票，约占公司股本总额的1%，标的股票将由公司从二级市场回购。激励计划的推出将有助于健全公司长效激励机制，提升公司发展水平。

    　　投资建议：我们预计2021-2023 年公司营业收入为218.31/237.59/254.54亿元，归母净利润为27.87/30.74/33.13 亿元，EPS 为0.57/0.63/0.67 元，对应PE 为9.76/8.85/8.21 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：新能源项目拓展不及预期，平均市场化交易电价大幅下降