厚积薄发，风光步入快车道

    公司是全国最早一批进入新能源开发的电企，2020 年风、光在控股装机中占比约两成、在发电量中占比约一成。随着装机规模扩张、煤电板块下行，新能源对利润的贡献已举足轻重。公司在建工程陆续投产、现金流充裕，“十四五”规划明确年均新增1.6-2.0GW风、光装机。预计到2025 年，风、光将在装机中占比过半、在发电量中占比约三分之一。

    内力深厚，火电运营能力优异

    与其他火电企业受煤价影响业绩波动较大不同，公司火电板块经营稳健。因煤耗远低于行业平均水平，煤电板块即使在煤价相对较高时期也能保证盈利；两部制的容量电价、气源自给，确保收入、成本均可控，气电板块旱涝保收。通过与平山一期各项参数对比分析，平山二期常态化下的盈利水平应无虞。

    投资与被投资

    公司参股煤、气、水、核、风各类发电企业，年均投资收益约14 亿元，在营业利润中占比超四成且波动性较小。稳健的经营业绩、合理的分红回报，吸引同业标杆长江电力持续增持。

    着眼未来，敢为人先

    公司早在2018 年即已试点“光储”运营，2020 年完成外三电厂“火储”改造，储能、CCUS、氢能等均有望成为公司未来的发展方向，前瞻性布局，敢为人先。

    投资建议

    预计公司21/22/23 年EPS 分别为0.49/0.70/0.73 元/股，对应12 月24 日收盘价PE 分别15.8 /11.1/10.5 倍。通过相对估值、绝对估值、分部估值三种方法，得到公司的合理股价区间为9.47-10.90 元/股，对应2022 年PE 为13.5-15.6 倍。考虑到公司控、参股的多元化电力资产分布合理、收益丰厚，且新能源成长势头良好、估值水平低于同业，给予公司2022 年15 倍PE，对应目标价10.50 元，上调至“推荐”评级。

    风险提示

    1、宏观经济承压降低用电需求；2、燃料价格上涨提高运营成本；3、电力市场竞争降低上网电价；4、供应结构调整压制机组出力。