事件概述：公司公布2021 年度报告，实现营业收入253.13 亿元，同比增长28.43%；归母净利润16.42 亿元，同比下降31.36%；扣非归母净利润2.28亿元，同比下降90.46%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.20 元。

    控、参股煤电拖累：在2H21 前所未有的高煤价压力下，除了宁夏吴忠电厂大幅亏损至净资产为负并计提减值5.12 亿元外，公司控股并表煤电板块整体毛利亏损0.18 亿元，同比减少近15 亿元；参股煤电板块对投资收益的拖累超过5亿元，同比减少约10 亿元。

    新能源表现符合预期，海风竞标失之东隅收之桑榆：上海、青海、内蒙古三家新能源子公司全年分别实现净利润4.86、2.41、2.04 亿元，合计9.30 亿元，对公司利润的贡献举足轻重。在建工程陆续投产、现金流充裕，公司“十四五”

    规划明确年均新增1.6-2.0GW 风、光装机，五年CAGR 约40%。预计到2025年，风、光将在公司装机中占比过半、在发电量中占比约三分之一。近期公司参与竞标的上海金山海上风电一期300MW 项目未能中标，但成功获配海南儋州CZ2 海上风电1200MW项目（示范项目，不参与竞配招标）。

    资产结构优异，风险相对可控：与其他火电企业受煤价影响业绩波动较大不同，公司火电板块经营稳健。因煤耗远低于行业平均水平，煤电板块即使在煤价相对较高时期也能保证盈利，虽2021 年极端情况下出现亏损，但情况仍好于大多数同业。此外，两部制的容量电价、气源自给，确保收入、成本均可控，公司气电板块旱涝保收；参股的煤、气、水、核、风各类发电企业以及其他各类金融资产，年均实现投资收益约14 亿元，在营业利润中占比超四成且波动性较小。

    投资建议：受吴忠热电计提减值、控股及参股煤电大幅亏损的影响，公司2021 年业绩有所下滑，但仍优于多数火电同业。“十四五”规划明确、管理层调整到位，放下包袱后轻装上阵，可更好地发力双碳目标。维持22/23 年EPS 预测值0.70/0.73 元不变，新增24 年EPS 预测值0.80 元，对应4 月8 日收盘价PE 分别为8.7/8.3/7.6 倍。近期火电板块持续调整，给予公司2022 年10 倍PE、目标价7.00 元、维持“推荐”评级。

    风险提示：1）宏观经济承压降低用电需求；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。