2018 年三季度业绩低于预期

    公司公布2018 年前三季度业绩：营业收入117.6 亿元，同比下降24.08%；归属母公司净利润-5.77 亿元，亏损额同比增长208%，对应每股盈利-0.41 元；3Q 单季度归属母公司净利润-2.82 亿元，亏损额同比增长22%。

    收入与毛利率下滑，期间费用率略有改善。公司前三季度收入同比下降20%（3Q 单季度收入YoY-30%），我们判断主要由于前期船市低迷而造成订单较少、前期码头资源紧张产能受限。前三季度毛利率YoY-3.92ppt 至2.82%，虽然延续了中报的下滑趋势但下滑幅度收窄（1H18 毛利率YoY-7ppt）；3Q 单季度毛利率YoY+3.24ppt至7.11%，我们判断主要得益于高附加值船舶占比提升。1~3Q 整体期间费用率7.79%、YoY-0.81ppt，销售/管理/财务费用同比下降53%/6%/99%，研发费用YoY+26%。

    远期外汇合约进一步拖累业绩。公司持有大量远期外汇合约，受人民币贬值影响，前三季度公允价值变动收益-5.56 亿元、3Q 单季度公允价值变动收益-3.34 亿元。前三季度资产减值损失同比增加0.58 亿元，主要为计提合同预计损失增加；投资收益173 万元、同比减少1.12 亿元（去年同期有股权转让收益），3Q 单季度投资收益-0.19 亿元。

    发展趋势

    关注产能提升与新接订单的业绩贡献，期待业绩改善。公司此前收购文冲船坞以扩充码头资源，未来产能有望进一步提升；关注新订单在2019 年的业绩贡献，期待2019 年恢复增长。

    盈利预测

    考虑到18 年公允价值变动造成较多损失，且毛利率下滑，下调18年净利润预测至-1.7 亿元；下调19 年净利润预测37%至1.2 亿元。

    估值与建议

    公司当前股价对应18/19e 1.3/1.3x P/B。公司今年业绩受远期合约影响较大，但我们看好公司在造船行业复苏中的发展机会，维持推荐。基于盈利预测调整，下调A/H 目标价9%/12%至11.4 元/6.6港元，A 股对应18/19e 1.5x/1.6x P/B，H 股对应18/19e 0.7/0.7x P/B，A/H 潜在涨幅23%/23%。

    风险

    人民币进一步贬值风险；民船复苏、军品交付不及预期。