事件：公司3 月28 日发布2019 年报，报告期内，公司实现营业收入218.29 亿元（+13.61%）；归母净利润5.48 亿元，同比增加24.17 亿元，去年同期亏损。

    　　投资要点

    　　经营业绩持续改善，盈利能力尚待提高。2019 年，公司实现营业收入218.29 亿元（+13.61%），超额完成年度计划的1.06%；合同承接金额319.46 亿元（+32.39%），超额完成年度计划的10.16%；实现归母净利5.48 亿元，同比增加24.17 亿元。

    　　公司作为中国海军华南地区最重要的军用舰船、特种辅船生产和保障基地，中国最大的军辅船生产商，报告期内军品订单同比大幅增加，应用产业取得新突破，承接订单超过20 亿元。但由于受宏观经济影响船市低迷，新船价格未有好转，造船人工成本居高不下等原因，致使公司盈利能力仍需改善。报告期内，公司非经常性损益合计15.65 亿元，扣非后净利润为-10.17 亿元，主要是广船国际地块收储补偿收益、文冲船厂搬迁安置及停产损失补偿等项目所致本年计入非经常性损益金额22.94 亿元。

    　　公司船海业务营收占比下降，钢结构工程业务表现突出。分业务看，公司营收主要包括造船产品、海工产品、船舶修理及改装、钢结构工程、机电产品及其他。

    　　2019 年，除海工产品、机电产品及其他业务分别实现营收13.21 亿元、7.26 亿元同比下降7.72%、15.97%以外，造船产品、船舶修造及改装、钢结构工程业务板块同比均有所增长，分别实现营收164.81 亿元（+9.33%）、10.42 亿元（+14.80 %）、20.12 亿元（+177.54%）。综合毛利率3.98%（+4.23pcts），各业务板块毛利率同比均有所上升。其中，造船产品毛利率1.59（+2.50pcts），主要是特种船及其他船型的业绩贡献；海工产品毛利率7.94（+18.65pcts），主要是风电平台项目本年实现销售；船舶修理及改装产品毛利率17.52（+4.74pcts）、钢结构工程产品毛利率10.94（+4.70pcts）、机电产品及其他产品毛利率2.71（+4.79pcts）。钢结构工程业务收入同比增幅较大主要原因是报告期内深中通道项目生产全面展开，产值同比增长幅度较大，以及广船国际子公司永联公司搬迁因素逐步消除，产能逐步释放。从产品结构看，由于钢结构工程业务营收占比9.32%（+5.51pcts）的增长，致使船海业务占比82.49%（-4.38pcts）有所下降。

    　　主要子公司经营管理能力有效提升，资产结构进一步优化。主要子公司广船国际、黄埔文冲有效开展生产经营管理提升，降本增效，2019 年业绩均实现扭亏为盈。

    　　广船国际净利润同比增加12.34 亿元，经营业绩同比变动较大的主要原因是营业利润减亏4.04 亿元，以及确认地块补偿净收益同比增加7.41 亿元。黄埔文冲净利润同比增加14.39 亿元，经营业绩同比变动较大的主要原因是本报告期狠抓生产技术准备、生产过程管控和改进造船建模管理，综合毛利同比增加9.58 亿元，以及确认资产减值损失同比减少4.35 亿元。报告期内，两船合并战略性重组，公司向中国船舶出售广船国际27.42%股权，同时，放弃公司市场化债转股投资者拟转让所持有的广船国际23.58%股权及黄埔文冲30.98%股权的优先购买权。该事项有利于公司产业结构调整，有效提升公司经营效率，降低公司财务负担，进一步提高公司资产质量与整体盈利能力。

    　　投资建议：两船合并战略化布局，使公司资产结构进一步优化，提升资产质量并改善经营水平。目前，公司军民业务协同发展，持续推进新船型和高技术﹑高附加值船型的开发和技术研究工作，产品科技水平进一步加强，未来军民品订单有望逐步释放。2020 年广船国际不再纳入公司合并范围，结合公司2020 年设计产能约150 万载重吨与计划营收118.23 亿元，预计公司2020 年至2022 年归母净利润分别为2.72、3.80、4.74 亿元，EPS 分别为0.19、0.27、0.34元，给予2020 年74 倍PE 对应目标价格14.06 元，当前股价分别对应64、46、37 倍PE。

    风险提示：利率、汇率风险；客户风险。