公司今日披露 2011年年报，收入 304.04亿元，增长 24.9%；归属净利润2.74亿元或 EPS=0.93，增长 124.98%；扣非 EPS=0.83元；四季度公司计提商誉减值损失及河南等地新开店充分费用计提导致业绩低于预期。

    公司 4Q单季亏损 4400万较为异常。 一方面经济下行的确对经营产生不良影响，单季收入增速落至 17.27%，且家电占比 14.2%受房产调控影响较大；另一方面4Q单季公司计提 6165万元资产减值损失，大幅影响了当期业绩，其中最主要的计提为收购淄博商厦时产生的 4969万商誉全额计提。

    公司最大亮点在于完美店龄结构及庞大资产规模。公司目前店龄在 2-4 年的门店达 32 家/134.5 万平，占总面积 43%，这些店利润贡献最大，将支撑近几年业绩快速增长； 2011 年公司新增门店 14 家/39.4 万平，扩张规模接近一个区域零售龙头的体量，但在 27.2亿的经营现金流支撑下，其资产负债率却下降 2%至 71%，计息负债率仅为 12.42%，在手现金是计息负债的 2.97倍。公司犹如洋中巨鲸般吞噬零售市场份额，令人叹为观止。

    公司今年实缴所得税数量下降及河南片增亏， 是报表里两个表观负面指标。

    我们判断如下： 公司从 2010年开始新开的 15家门店， 有 12家属于母 （子）公司下设的分公司，因而这些新店亏损当年即可抵税，而非实际盈利下降；而河南区域增亏， 我们判断为下半年新开 3家门店当期预提较多费用所致。根据此前调研及后续跟踪，我们维持河南区逐渐进入利润贡献期的判断。

    2011 年公司日常关联交易金额 5.289 亿元或收入占比 1.74%，相比 2010年的 7.41亿元及 3.04%占比双降。 我们一直关注上市公司与大商集团的发展力度及关联交易，目前来看，上市公司仍是管理层核心利益所在。

    纵观整表：1、前几年扩张及经营积累优势开始显现，收入增速大幅超越同行，现金流极其充沛、虽大规模扩张但负债率下降；2、上市公司仍是发展重点，全年净增 13 店，与集团关联交易规范透明，且绝对金额下降29%；3、多年来首次分红派现，应为再融资扫清技术障碍。虽 2011年业绩低于预期，但我们上调 12-13年 EPS至 2.25、3.0元，维持买入评级！风险提示：经济下行风险；新业态如网购冲击风险；公司治理结构风险等。