事件。公司发布 2022 年半年报：22H1 公司实现营业总收入30.25 亿元，同比+26.5%，归母净利润8.36 亿元，同比+13.6%，其中22Q2 单季公司实现营业总收入11.41 亿元，同比-16.3%，归母净利润3.05 亿元，同比-29.7%。

    疫情反复下Q2 业绩承压，渠道库存良性下动销增长可期。分产品：22Q2中高档酒/低档酒收入同比-21.1%/-2.5%，我们认为主因疫情反复下宴席等场景受阻。公司坚持“利他”客户思维，推行“强动销、去库存”策略，并未采取压货手段、控量保价维护渠道价格体系，舍得酒终端售价得到有效提升。

    22Q2 合同负债环比净增长0.41 亿元至4.32 亿元，展望下半年公司仍留有余力，我们预计渠道库存良性下中秋旺季动销增长可期。分地区：22Q2 省内/省外收入分别同比-3.3%/-23.8%，大本营收入韧性较强。22Q2 经销商净增长47 家至2456 家。分渠道：22Q2 批发代理/电商渠道收入分别同比-18.1%/-14.3%，电商渠道收入占比同比+0.28pct 至6.6%。

    Q2 低档酒营收占比提升，产品结构波动影响毛利。22H1 毛利率同比-0.61pct至78.2%，其中中高档酒/低档酒分别同比-1.11pct/-1.02pct 至86.9%/48.6%。

    22Q2 毛利率同比-5.89pct 至73.8%，我们认为主因低档酒营收占比提升（同比+2.55pct 至18.1%）。22Q2 营业成本同比+8.0%，我们认为或与生产人员扩充有关。

    加强市场营销推广，短期归母净利率承压。22H1 销售费用率同比+2.85pct至17.4%，其中广告宣传及市场开发费用率同比+3.14pct；22Q2 销售费用率同比+1.08pct 至15.6%。公司持续培育忠实用户、不断提升消费者体验，推动舍得品牌宴席促销向宴席营销转化，沱牌品牌则聚焦餐饮店赠饮、网红店形象打造、路演活动三大工程。22Q2 管理/研发/财务费用率分别同比-0.78pct/+0.60pct/-0.41pct 至9.1%/1.4%/-1.0%；整体期间费用率同比+0.49pct 至25.2%，归母净利率同比-5.09pct 至26.7%。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为4.79、6.44、8.23 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2022 年30-35 倍PE，对应合理价值区间为143.77-167.73 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。行业竞争加剧，渠道扩张不及预期，新品销售不及预期。