事件：公司发布22 年中报。公司22H1 实现营收30.25 亿元，同增26.51%；实现归母净利润8.36 亿元，同增13.6%；扣非归母净利润8.11 亿元，同增11.38%。 其中Q2 实现营收11.41 亿元，同比-16.27%；归母净利润3.05亿元，同比-29.67%；实现扣非归母净利润2.95 亿元，同比-31.28%。

    　　公司22H1 实现营收30.25 亿元，同增26.51%。按季度分，22Q1/Q2 公司分别实现营收18.84/11.41 亿元，同比+83.25%/-16.27%；按产品档次分，22H1 公司中高档酒/低档酒营收24.06/4.15 亿元，同增28.16%/31.05%，占比分别为85.3%/14.7%，基本维持往期水平；按区域分，省内/省外/电商分别实现收入7.58/18.66/1.93 亿元，同比增加31.39%/29.79%/7.96%，境外区域实现营收0.03 亿元；按渠道分，批发代理/电商销售营收26.27/1.93亿元，同增30.41%/7.96%。22H1 公司酒类产品新增经销商537 家，退出333 家，较22Q1 末净增加47 家。

    　　毛利率净利率双降，期间费用率升高。公司22H1 毛利率为78.17%，同减0.61pct，其中Q1/Q2 毛利率分别为80.83%/73.79%，同比+3.23/-5.89pct。

    　　期间费用率27.44%，同增3.21pct，主要是销售费用率增加所致。其中，销售费用率17.38%，同增2.85pct，主要是本期职工薪酬及营销推广活动增加所致；管理费用率9.95%，同增0.52pct，主要是是本期职工薪酬及折旧与摊销费用增加所致。H1 在疫情反复压力下，公司通过职工薪酬与营销推广的增加对冲疫情影响，净利率同减3.44pct 至27.91%。2022H1，公司经营活动净现金流4.11 亿元，同减52.86%，主要是本期加大经营性投入和销售增长导致缴纳的税款相应增加所致，其中销售商品、提供劳务收到的现金31.25 亿元，同增19.85%。合同负债4.32 亿元，同减34.31%，主要是上年预收货款本期发货结算，或H1 经销商压货量低叠加疫情影响所致。

    　　品牌上，坚持“老酒、双品牌、年轻化、国际化”战略。“舍得”以“老酒战略”为产品基石，打造次高端价位龙头品牌和老酒品类第一品牌，“沱牌”继续坚持“唤醒+焕新”的品牌策略，将沱牌打造为最具性价比的大众名酒品牌；营销上，实施老酒“3+6+4”营销策略，启动“会议营销”+“团队会战”为特色的双会战役，强化C 端置顶；生产上，公司拟投资建设增产扩能项目以持续推进老酒战略，公司预计总投资70.54 亿元，建成后预计新增年产原酒约6 万吨，新增原酒储能约34.25 万吨，年新增制曲产能约5 万吨；项目投产后，正常经营的情况下，年平均净利润预计达13.17 亿元。

    　　盈利预测：我们预计22-24 年营收65.25/88.02/109.22 亿元，同比增长31.31%/34.90%/24.09%；由于公司销售及管理费用增加，叠加沱牌系列占比提升， 故我们调整归母净利润预期， 预计22-24 年归母净利润17.22/24.14/30.54 亿元（前次22/23 归母净利润19.33/27.18 亿元），同比增长38.23%/40.21%/26.50%，EPS 为5.19/7.27/9.20 元/股，对应PE 为31.64/22.57/17.84X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复对消费场景造成冲击；老酒战略实施效果不及预期。