事件：公司披露 22 年年报，22 年实现营收 60.6 亿元，同比+21.9%；归母净利 16.9 亿元，同比+35.3%。Q4 实现营收 14.4 亿元，同比+5.6%；归母净利润 4.9 亿元，同比+75.9%。

    　　点评：

    　　产品结构升级继续，中高档酒销量高增，低价酒吨价增长较快。2022年中高档酒营收48.8亿元，同比+25.9%；营收占比增加达到80.5%，公司整体产品结构升级继续；销量1.5万千升，同比+29.2%；吨价32.7万元/千升，同比-2.6%，吨价的下跌预计和舍之道和陶醉系列增速较快相关。普通酒营收7.8亿元，同比+10.9%；营收占比降低为12.9%；销量2.6万千升，同比-4.11%；吨价2.9万元/千升，同比+15.7%。

    　　毛利率略降，费用率优化，净利率上升。公司酒类毛利率80.89%，同比-0.65pct，其中中高档酒毛利率86%，同比-1.3pct；普通酒毛利率48.96%，同比-0.84pct。毛利的降低和生产人员增加导致的人工工资增加有一定关系，酒类成本中人工工资同比+36.5%。公司净利率为28.08%，同比+2.51pct，主要系费用率优化；其中管理费用率同比-2.45pct，公司加强费用控制；销售费用率同比-0.85pct，主要因为Q4受到疫情影响部分销售活动无法展开，同时全国化带来的规模效应初步显现。

    　　省外增长较快，全国化战略进一步深化。2022年公司酒类省外营收40.4亿元，同比+28.1%；酒类省内收入16.1亿元，同比+13.5%；2022年以来公司持续推进“聚焦川冀鲁豫及东北，突破华东华南，提升西北市场”的总体策略，省外增长迅速，全国化战略布局进一步深化。

    　　股权激励充分调动积极性，百亿目标坚定。公司于22年11月正式落地股票激励计划，深度绑定业务骨干，22年超额完成目标，团队信心和战斗力进一步增强。公司亮相兔年春晚提升品牌势能，23年春节以来动销加快，多地市场增长快速，看好公司23年继续完成目标，24年实现百亿营收。

    　　盈利预测与投资建议：公司战略规划清晰，增长势能强劲，预计23-25年归母净利润分别为21.54/28.52/36.41亿元（23/24年前值分别为21.51/28.47亿元），同比增长28%/32%/28%，给予公司2023年35倍PE，对应目标价226元/股，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：次高端行业竞争激烈超预期的风险；渠道扩张不及预期风险；业绩不达预期对估值溢价的负面影响风险；经济下行风险。